1H25 业绩好于我们预期

公司公布1H25 业绩：A 股归母净利润77.1 亿元，同比-21%，扣非归母净利润76.5 亿元，同比-21%。H 股归母净利润73.3 亿元，同比-32%；2Q25公司A 股归母净利润48 亿元，同比/环比+3.0%/-3.0%。公司上半年业绩好于我们预期，主要是降本控费良好。

1）煤炭产量小幅增加。1H25 公司商品煤产量/销量为6,734/12,868 万吨，同比+1.3%/-3.6%。其中自产煤销量为6,711 万吨，同比+1.4%；2Q25 商品煤产量/自产煤销量分别为3,399/3,443 万吨，同比+0.7%/+1.6%，环比+1.9%/+5.4%。2）煤价下滑。1H25 公司自产煤售价同比-20%至470 元/吨；2Q25 自产煤售价449 元/吨，同比/环比-21%/-8.7%。3）A 股自产煤成本降幅明显，主要是降本和调整专项储备使用。1H25 公司A 股自产煤单位销售成本（剔除运费58 元/吨）同比-32 元/吨至205 元/吨。其中吨煤材料、人工成本同比-5.9、-6.1 元，安全费维简费使用的减少使吨煤其他成本同比-25.3 元。4）化工品价格下滑拖累煤化工利润。1H25 公司主要化工品产量同比+2.1%，业务收入/成本同比-14%/-7.9%，毛利同比-36%至14.16亿元。5）1H25 剔除财务公司吸收成员单位存款后的公司经营性现金净流入74.96 亿元，同比-82.44 亿元，同期完成资本开支69.72 亿元。

发展趋势

看好下半年盈利修复。截至8 月22 日，秦皇岛5500 大卡现货煤价707 元/吨，较6 月的全年低点615 元/吨回升，下水煤长协价格也自7 月开始回升。随着行业供需边际改善，我们认为煤价有望向好，支撑公司盈利修复。

维持中期分红，凸显持续回报股东的诚意和能力。公司公布1H25 中期分红方案，拟派发每股现金红利0.166 元（含税），相当于上半年A/H 股每股收益的28.5%/30%。在行业利润承压的背景下，公司仍保持稳定分红，反映出公司持续回馈股东的诚意和能力。考虑到公司资产负债表健康，我们看好公司继续保持稳健分红，维持投资吸引力。

盈利预测与估值

考虑到成本等假设下调，我们上调2025e A/H 股盈利5%/5%至162/155 亿元，上调2026e A/H 股盈利13%/15%至178/171 亿元。当前A 股股价对应2025/26e 9.8/9.0x P/E，H 股股价对应2025/26e 7.6/6.8x P/E。A/H 股维持跑赢行业评级。考虑到盈利上调和稳健分红的预期强化，上调A 股目标价8%至14.00 元，对应2025/26e 11.4/10.4x P/E，隐含16%的上行空间。考虑盈利上调和H 股股息率的相对吸引力增加，上调H 股目标价22%至11.00 港元，对应2025/26e 8.6/7.7x P/E，隐含14%的上行空间。

风险

需求恢复不及预期；供给超预期释放。