2025 年业绩承压但成本管控亮眼，高分红价值凸显。维持“买入”评级公司发布2025 年年报，2025 年公司实现营业收入1,480.57 亿元，同比-21.8%；实现归母净利润178.84 亿元，同比-7.3%。业绩下滑主要受煤炭、煤化工产品市场价格下行影响。但公司凭借出色的成本管控，业绩表现仍具韧性。考虑到化工品下游需求恢复不及预期，我们下调2026-2027 年并新增2028 年公司盈利预测，预计2026-2028 年公司实现归母净利润为161.19/168.73/182.47 亿元（2026 年/2027年原值181.3/186.2 亿元），同比-9.9%/+4.7%/+8.1%；EPS 分别为1.22/1.27/1.38元；对应当前股价PE 为14.7/14.1/13.0 倍。公司核心业务稳健，成本优势突出，叠加高分红预期，长期投资价值凸显，维持“买入”评级。

煤炭产销保持稳定，成本控制成效显著

2025 年煤炭产销稳定：2025 年公司自产商品煤产量13,510 万吨，同比-1.8%；商品煤总销量25,580 万吨，同比-10.2%，其中自产煤销量13,636 万吨，同比-0.9%，贸易煤销量10,914 万吨，同比-23.0%。吨煤售价承压：受市场影响，2025 年公司自产商品煤平均销售价格同比下跌77 元/吨，导致自产煤销售收入从773.03亿元降至660.82 亿元，同比-14.5%。成本管控成效亮眼：公司深入推进标准成本管理，并加大安全费、维简费等专项储备基金的使用，2025 年自产商品煤单位销售成本为251.51 元/吨，同比减少30.22 元/吨，降幅达-10.7%。受价格下行影响，自产煤毛利下滑：2025 年公司自产商品煤毛利为317.85 亿元，同比-1.7%；贸易煤毛利为5.66 亿元，同比+0.1%。

推进重点项目建设，高分红政策有望延续

（1）强化重点项目建设，夯实未来增长基础：公司在建项目有序推进，其中榆林二期煤化工项目计划于2026 年底投产，新疆苇子沟煤矿（240 万吨/年）预计2026 年底投产，山西里必煤矿（400 万吨/年）预计2027 年投产，为公司远期增长提供动力。此外，公司持续加强生态环保治理，推动绿色低碳发展。

（2）高分红长期投资价值凸显：公司董事会提议派发2025 年度末期股息每股0.217 元（含税），叠加已派发的中期股息每股0.166 元，2025 年全年股利支付率约为35%。公司近年分红比例和频次均有所提高，高股息策略对长期投资者具备吸引力。

风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；煤炭产量释放不及预期。