事件：2026 年3 月21 日，公司发布2025 年年报，2025 年公司实现营收3490.79 亿元，同增14.96%；归母净利润517.77 亿元，同增61.55%，其中25Q4 实现营收948.80 亿元，同增29.54%；归母净利润139.14 亿元，同增80.86%。

黄金：量价齐升，全球龙头地位持续巩固，2025 年贡献集团毛利的40.89%。

2025 年公司矿产金产量90 吨，同比增长22.8%，超额完成年度目标。其中核心增量核心来自并购并表的加纳阿基姆、哈萨克斯坦瑞果多金矿，叠加在产项目技改提质等，新增产能盈利确定性极强。同时2025 年公司完成了多笔金矿并购，黄金资源储量升至1996 吨，2028 年目标产量130-140 吨，25-28 年复合增速13%-16%，抗周期能力持续强化。

铜：高基数下稳健增长，全球产能扩张路径清晰，2025 年贡献集团毛利的34.49%。2025 年矿产铜产量109 万吨，同比增长1.56%，连续第三年站稳百万吨台阶。尽管受年中刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿受矿震事件短期扰动，但全年产量仍实现正增长，彰显极强的运营管控能力。同时依托巨龙铜矿等核心基地扩产，2028 年矿产铜目标产量为150-160 万吨，2025-2028 年矿产铜复合增速达11%-14%。

碳酸锂：从0 到1 规模化突破，正进入产能释放期。2025 年实现当量碳酸锂产量2.55 万吨，西藏拉果措盐湖、阿根廷3Q 盐湖、湖南湘源硬岩锂矿三大项目相继建成投产，公司规划2026 年当量碳酸锂产量12 万吨，同比增长370%，同时依托现有四大锂矿项目及藏格矿业扩产与达产，2028 年目标产量27-32 万吨，25-28 年复合增速超120%。

盈利预测：我们预计2026-2028 年公司EPS 分别为3.12、3.65、4.06 元，PE 分别为10、8、8 倍，维持“买入”评级。

风险提示：项目进度不及预期，产能释放不及预期，金属价格上涨不及预期。