业绩总结：公司发布2022年半年度报告。22H1实现营收49.9亿元，同比增长112.5%；归母净利润3.9 亿元，同比下降14.6%；扣非净利润3.6 亿元，同比下降15.1%。其中二季度实现营收30.6 亿元，同比增长143.6%；归母净利润3.8 亿元，同比增长59.6%；扣非净利润3.7 亿元，同比增长68.9%。二季度业绩恢复增长。

乐山拉棒、切方项目逐步投产，乌海基地检修后复产，22Q2 利润同环比恢复增长。一季度公司乌海拉晶基地检修，对硅片出货带来一定影响；乐山基地处于爬坡阶段，毛利率水平偏低。二季度公司乌海基地改造完成，乐山基地逐步达产，出货与盈利水平提升。综合盈利能力方面，二季度综合毛利率提升至24.7%，较一季度提升约14pp；净利率12.7%，较一季度提升约11.7pp。另一方面，2022年以来硅料价格不断上涨，公司硅片生产成本持续承压，因此22年上半年公司硅片业务毛利率较2021 年整体下降：22H1 公司硅片业务实现营收40.74 亿元，同比增长172.6%；但毛利率约11.6%，较2021 年下降约15.2pp。

投建乐山二期22GW拉棒、切片项目，2023 年底硅片产能有望倍增。2021 年12 月公司公告建设乐山二期拉棒、切片项目，因技术进步和设备升级等原因，规划产能由原12GW提升至22GW，总投资约53.6 亿元。22 年8月，公司公告将原定增项目乌海二期变更为乐山二期，为项目建设提供资金保障，预计23年12月投产。当前公司硅片产能规模超20GW，因此23年底乐山二期项目投产后，公司硅片产能规模将超过42GW，较当前产能规模翻倍增长。

新能源发电业务盈利保持稳定。截至2022 年6 月末，公司已并网的新能源发电站累计装机1.4GW，其中光伏电站累计装机1.3GW，风力发电站累计装机148.5MW。22H1 公司新能源发电业务实现营收6.5 亿元，同比下降14.5%，但毛利率提升至61.4%，较2021 年提升约2.7pp。

盈利预测与投资建议：公司乌海与乐山一期项目爬坡完成后盈利趋于稳定，2023年乐山二期22GW 硅片投产，后期硅片出货有望倍增。我们预计未来三年公司归母净利润CAGR为49.1%，给予公司23 年20倍PE，目标价13.4元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：公司产能未能如期释放；原材料成本持续上涨，公司盈利能力下降的风险；全球装机不及预期，硅片产量不及预期的风险；政策变化的风险。