核心观点：

浙商银行发布2024 年度报告，我们的点评如下，24 年营收、PPOP、归母利润同比增速分别为6.2%、5.0%、0.9%，增速较24Q1-3 分别变动+0.56pct、+0.99pct、-0.27pct，信贷投放增速稳定，投资收益贡献显著。从累计业绩驱动来看，规模扩张、其他收支增加为主要正贡献，净息差收窄、拨备计提增加为主要拖累。

亮点：（1）资产向贷款投放倾斜。24 年公司总资产同比增速5.78%，而贷款、存款分别同比增长8.2%、2.57%，对公贷款端制造业、建筑业占比提升，开发贷占比进一步压降，零售端按揭占比提升，资产质量稳健。（2）不良率进一步下探，拨备水平保持稳定。24 年不良率1.38%，环比24Q3 下行0.05pct，不良净生成率已由24H1 的1.82%降至24 年末的1.66%，24 年拨备覆盖率179%，全年基本维持稳定。（3）其他非息高增，投资收益贡献明显。24 年其他非息同比增长39.1%，其中投资收益362 亿元，占归母利润比例近75%，反映出公司较好的把握市场机遇，提高债券交易能力。考虑到年初以来债市利率明显上行，须密切关注利率上行风险和其他非息对业绩扰动。

关注：（1）中收增长承压，营收贡献回落。24 年受监管降费等因素影响，手续费净收入同比下降10.97%，占营收比重进一步回落至6.6%，承压依旧。（2）息差边际承压，负债成本率有待进一步下行。24 年净息差为1.71%，较23Q3 下降9bp，拆解看，生息资产收益率较24H1下行17bp，计息负债成本率下行8bp，负债端存款利率下行幅度有限。

盈利预测与投资建议：预计公司25/26 年归母净利润增速分别为0.74%/0.86%，EPS 分别为0.52/0.53 元/股，当前股价对应25/26 年PE 分别为5.65X/5.60X，对应25/26 年PB 分别为0.45X/0.43X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予24 年PB 估值0.55X，对应合理价值3.48 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值3.02港币/股，均维持“买入”评级。

风险提示。（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化；（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重；（3）市场利率上行，交易账簿浮亏。