浙商银行披露2024 年度报告。24A 营业收入、PPOP、归母利润同比增速分别为6.19%、4.97%、0.92%，增速分别较24Q1~3 变动+0.56pct、+0.99pct、-0.27pct，归母净利润增速略微回落，营收、PPOP 增速保持回升。累计业绩驱动上，规模、其他非息高增、有效税率下降形成正贡献，而拨备计提和息差收窄形成主要负贡献。从单季度业绩驱动来看，24Q4 单季度规模、其他非息保持正贡献，但有效税率贡献由正转负，息差进一步收窄，也是24Q4 净利润增速下滑的主要拖累原因。

核心观点：

亮点：（1）营收增速回暖。公司24Q4 营收和PPOP 增速环比回升，其他非息形成较大贡献，2024 年其他非息收入同比增长61.7%，环比Q1-3 提升27.7pct，核心增量收益来自处置FVOCI 取得的投资收益，同比增多25.3 亿。截至2024年末，其他综合收益中FVOCI 未实现损益规模为60.5 亿，占24 年全年归母净利润的39.8%。

（2）信贷规模持续扩张，资产结构改善。资产端，截至2024 年末，公司总资产同比增长5.8%，高于股份行平均水平（4.7%）约1.1pct。2024 年贷款同比增长8.20%，增速环比Q1-3 提升0.63pct，对公、零售贷款分别同比增长10.7%和0.4%，对公贷款增量主要来自于制造业、租赁和商务服务业、传统基建以及房地产业。负债端，2024 年存款同比增长2.9%，受行业自律政策影响，对公活期存款同比下降33.5%，而零售存款表现亮眼，同比增长13.0%。

（3）不良双降，资产质量向好。截至2024 年末，公司不良贷款率为1.38%，环比Q3 末下降5BP，不良贷款余额环比下降4.7 亿元，资产质量边际改善。拨备覆盖率178.67%，环比Q3 末上升3.34pct，拨贷比环比小幅下降4BP，风险抵补水平依旧稳健。逾期贷款率1.81%，较24Q2 末下降36BP，延续下行趋势。

关注率2.41%，较24Q2 末上升20BP。24 年末重组类贷款环比上升较多，可能与监管口径变化有关，需要保持关注。。

关注：活期流失，息差承压。公司24 年息差1.71%，环比Q1-3 回落9BP。根据我们测算，24Q4 单季度息差环比收窄34BP，主要是资产端利率下降幅度比负债端成本改善幅度更大。24Q4 单季度负债成本率仅改善5BP，但资产端生息资产收益率单季度下降40BP。资产端，贷款、投资类资产和同业资产收益率分别较24H1 下降17BP、 23BP 和23BP。负债端，由于“手工补息”禁止，2024年对公活期存款下降较多，因此，尽管企业活期、定期存款付息率分别较24H1下降18BP 和14BP，但是由于活期流失，整个企业存款付息率仅下降9BP，叠加零售存款定期化趋势延续，2024 年存款付息率仅较24H1 下降9BP 至2.1%。

投资建议：浙商银行总部位于经济基础雄厚、体制机制高度市场化、产业聚集优势突出、城镇体系完整的浙江省，公司深耕浙江、辐射全国，具备良好的区位优势和外部环境，信贷规模持续扩张，营收增速回暖，资产质量改善，分红稳定，股息率高，建议积极关注。

风险提示：经济下行超预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。