核心观点：

浙商银行披露2023 年三季度报告，23Q1-3 营收、PPOP、归母净利润增速分别为4.1%、0.4%、10.5%，Q3 单季来看，营收、PPOP、归母净利润增速分别为3.0%、3.0%、9.8%，营收和归母净利润增速分别较Q2 放缓3.7PCT、4.3PCT，PPOP 增速基本持平。公司三季报营收和归母净利润增速与中报变化不大，符合投资者预期。值得投资者关注的有：（1）核心一级资本补充完成，资产投放开始加速，投资类资产占比上升。9 月末生息资产较年初增长12.6%（vs.22 年9 月末：11.0%），贷款总额较年初增长11.7%（vs.22 年9 月末：12.1%），投资类资产较年初增长21.9%（vs.22 年9 月末：7.0%），占生息资产的比重为32.1%（vs.22 年9 月末：28.4%），同比上升3.7PCT。（2）Q3 计息负债环比增长386 亿元，但存款环比减少296 亿元，主要是同业负债和发行债券环比增长272 亿元和271 亿元，补足负债缺口。（3）Q3 减值损失同比大幅减少1.6%（vs.Q2:增长4.8%），对归母净利润增速形成支撑，预计表外资产回报已经接近尾声，非信贷类资产减值损失计提减少。

净息差仍处在下行通道中。公司23Q1-3 测算净息差为1.95%，环比23H1 收窄3BP，同比收窄25BP，主要是资产收益率同比下降25BP。

净利差为1.90%，环比23H1 收窄5BP，同比收窄16BP。边际上来看，Q3 资产端收益率环比基本持平，测算资产端收益率环比下降1BP 至4.46%。资产端收益率维持高位主要是Q3 信贷投放占比较高，生息资产环比增长473 亿元，其中贷款总额环比增长507 亿元，同业资产和存放央行所占比重有所压缩。测算计息负债成本率环比上升3BP 至2.41%，Q3 负债成本出现反弹。

资产质量保持平稳。9 月末不良贷款率为1.45%，环比持平。23Q1-3 测算不良净生成率1.57%，同比下降27BP。9 月末拨备覆盖率183%，环比6 月末上升0.5PCT。9 月末核心一级资本充足率为8.28%，同比上升0.23PCT，环比上升0.10PCT。

盈利预测与投资建议：经济周期弱敏感战略推动ROE 提升，风险出清可期。预计公司23/24 年归母净利润增速分别为10.0%/12.2%，EPS分别为0.48/0.55 元/股，BVPS 分别为5.62/6.07 元/股，A 股收盘价对应23/24 年PB 分别为0.4X/0.4X，对应23/24 年PE 分别为5.2X/4.6X。

给予A 股24 年合理估值0.6 倍PB，合理价值3.64 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值为2.85 港币/股，均给予“买入”评级。

风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重。（3）市场利率上行，交易账簿浮亏。