谁是“现金王”？自2016 年供给侧改革以来，在行业高景气度背景下（尤其2021 年~2022 年所经历的超级景气周期），煤企历史负担已明显减轻，虽然2024 年初至今煤价持续下行，但部分公司账面类现金（货币资金+交易性金融资产）远大于付息债务。截至2025Q1 末：

账面净现金排行前5 的是：中国神华、陕西煤业、晋控煤业、中煤能源、潞安环能；

“账面净现金/2024 归母净利”代表公司持续且稳定的分红能力，排行前5 的是：晋控煤业、潞安环能、恒源煤电、中国神华、陕西煤业。

谁的“负债低”？截至2025Q1 末，煤炭工业规模以上企业资产负债率为60.3%，同比增长0.5pct。多数样本煤企资产负债率水平低于行业整体：

“资产负债率”最低依次为：中国神华、晋控煤业、电投能源、伊泰B 股、上海能源。

为更准确体现有息负债占净资产的比重，我们以“付息债务/（付息债务+股东权益）”进行对比，“资本负债率”最低依次为：潞安环能、晋控煤业、中国神华、陕西煤业、恒源煤电。

谁的“家底厚”？

2023 年末至2025Q1 末，“专项储备”净增额前五分别为：中国神华、陕西煤业、伊泰B 股、潞安环能、甘肃能化。截至2025Q1 末，“专项储备”绝对额前五分别为：中国神华、陕西煤业、潞安环能、中煤能源、兖矿能源。2025Q1 末公司“专项储备”与2024 年公司净利润比值前五分别为：潞安环能、盘江股份、兰花科创、恒源煤电、郑州煤电。2025Q1 末公司“专项储备”与2024 年公司煤炭产量比值前五分别为：潞安环能、淮北矿业、恒源煤电、中国神华、兰花科创。

2023 年末至2025Q1 末，“预计负债”净增额前五分别为：陕西煤业、中煤能源、中国神华、新集能源、山煤国际。截至2025Q1 末，“预计负债”绝对额前五分别为：陕西煤业、兖矿能源、中国神华、中煤能源、淮北矿业。2025Q1 末公司“预计负债”与2024 年公司净利润比值前五分别为：郑州煤电、上海能源、开滦股份、兰花科创、恒源煤电。2025Q1 末公司“预计负债”与2024 年公司煤炭产量比值前五分别为：淮北矿业、上海能源、陕西煤业、新集能源、郑州煤电。

谁的“潜力大”？考虑到煤价属周期波动，煤炭企业或通过加大成本管控力度，保证企业效益稳步提升。我们以“经营性净现金流-净利润-折旧摊销-财务费用”与“净利润”比值为评价标准，比值越高，未来利润有望释放潜力越大。位于前列的依次为：昊华能源、伊泰B 股、淮北矿业、中煤能源、山煤国际。

谁是“分红王”？

近3 年累计现金分红绝对额前五分别为：中国神华、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源、潞安环能；

近3 年累计现金分红比例前五分为别：冀中能源、中国神华、广汇能源、兖矿能源、陕西焦煤；

2024 年现金分红绝对额前五分别为：中国神华、陕西煤业、中煤能源、兖矿能源、伊泰B 股；

2024 年现金分红比例前五分别为：冀中能源、广汇能源、伊泰B 股、盘江股份、中国神华。

静态股息率前五分别为：伊泰B 股、冀中能源、广汇能源、山煤国际、陕西煤业。

投资建议：压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空。本轮煤价调整自2021Q4 的历史最高点以来，下跌持续时间已近4 年，其价格水平亦普遍跌回本轮起涨之前，市场更是对煤价下跌有充分认识。目前正处煤价探底的关键阶段，距离价格底部或已不远，定要“把握行业本质属性，坚定信心、坚守定力”。

一方面，在我们此前发布的《六年长虹，七年可期》报告中指出“我国动力煤成本位于全球成本曲线左侧”，在煤价下跌过程中，由于海外动力煤矿山成本偏高，或率先开启减产行为，从而导致进口煤数量下滑；

一方面，国内煤企亏损面逐步扩大，截至2025 年3 月，亏损煤炭企业占比过半，达54.8%。随着价格的进一步下行，国内煤企被动/主动减产概率正逐步加大。

重点推荐煤炭央企中国神华（H+A）、中煤能源（H+A）；重点推荐困境反转的中国秦发；“绩优则股优”，绩优的新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业；弹性的兖矿能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。

风险提示：在建矿井投产进度超预期。下游需求不及预期。新建矿井项目批复加速。