事件：公司发布2025 年中报，2025 年上半年公司实现营业收入58.1 亿元，同比-2.91%；实现归母净利润9.2 亿元，同比-21.7%；Q2 公司实现营业收入29.0 亿元，同比-0.89%；实现归母净利润3.9 亿元，同比-32.8%。

公司产销稳定，降本小幅对冲煤价下行。公司产销略有提升，利辛二期电厂投产导致公司内销增加，2025H1 公司实现原煤产量1120 万吨，同比+7.9%；实现商品煤产量994 万吨，同比+6.2%；实现商品煤销量943 万吨，同比+3.63%，其中对外销量639 万吨，同比-10.3%。2）吨煤销售方面，煤炭行情影响售价下降，公司降本增效对冲价格下行，25H1 实现吨煤售价529 元，同比-6.3%，外售均价513 元，同比-9.0%；吨煤成本327 元，同比-3.5%，实现吨煤毛利201 元，同比-10.6%。其中Q2 公司单位价格498 元，环比下降11.1%；单位成本330 元，环比Q1 略微增加，吨毛利168 元，环比-28.8%。

3）板块整体来看，实现煤炭销售收入50.0 亿元，同比-2.9%，其中对外销售收入32.8 亿元，同比-18.4%，实现煤炭毛利19 亿元，同比-7.3%。

板集二期投产带来发电增量。产销方面，板集电厂二期投产带来发电增量，公司2025H1 实现发电量66.7 亿度，同比+44.6%，售电62.8 亿度，同比+44.2%，根据我们测算。公司H1 发电利用小时数为2008，同比-12.9%，其中Q2 小时数917，同比-14.7%。电价方面，上半年上网均价约0.372 元/度，同比-9.7%，电力板块整体来看，实现营收23.3 亿元，同比+30.2%，其中Q2 营收10.5 亿元，同比+24.9%。

煤电联营稳步发展，仍有不少新产能规划。公司新产能主要是电力方面，板集电厂二期于2024 年10 月投运，此外公司还有上饶电厂2×1000MW、滁州电厂2×660MW 于2024 年3 月开工，计划2026 年建成投运，六安电厂2×660MW 于2024 年6 月开工，计划2026 年双机建成投运。煤炭方面，主要是杨村矿复产规划。

盈利预测及估值：预计公司2025-2027 年实现营业收入121/143/147 亿元，同比-5.26%/+18.17%/+3.38%；实现归母净利润20.1/24.5/25.8 亿元，同比-12.73%/+17.57%/+4.90%，对应8 月22 日股价PE 为7.99/6.79/6.48 倍，对应PB 为0.97/0.87/0.78 倍，维持公司“强烈推荐”评级。

风险提示：下游需求不确定性风险、煤价及电价下跌风险、规划项目进度不达预期风险、盈利预测假设不成立或不及预期风险。