超市行业：穿越阶段挑战，前景逐渐明朗2020-2025 年，超市行业受制于需求平淡和竞争加剧，收入呈现下滑，同时由于低利润率和费用刚性的业态特征，企业盈利承压，当前处于减亏阶段，核心矛盾或在于提振收入。但也可以看到，线上实物零售的渗透率稳定在25%-30%之间；2021-2025 年百城商铺租金水平或已下降超20%；2024 年超市平均店效为2777 万元，平均人效为125 万元，分别是2002 年的2.2倍、2.9 倍，线上占比企稳、商铺租金下降、企业经营能力增强，行业或进入高质量发展阶段。

永辉复盘：行业龙头，底蕴深厚

永辉超市是本土大卖场龙头企业，深度参与了20 多年来国内零售业态的快速变革，在管理经验和品牌心智上底蕴深厚。在快速发展期，永辉凭借生鲜供应链优势，实现了市占率提升；同时仓配基础设施扎实，物流费用率先提升后下降；但因拓店和新业务探索，放大了利润波动性。

当前，永辉全国化布局已经完成，品牌知名度、生鲜供应链、物流体系等基础设施建设均有较好的基础，在此时点开启品质零售改革，不仅实现了企业自身纾困，更重要在于，深度参与了线下零售从商品“丰富度”向“质价比”进阶的必然趋势，升级供给能力，适配新的需求。

品质化改革：先破后立，重焕生机

对比美日经验来看，当人均GDP 接近15000 美元时，经济增速或人口结构的变化可能加速需求细分化，从而催生新的零售业态。2024 年中国人均GDP 达到13303 美元，品质零售、折扣零售业态出现，供需从“丰富度”向“质价比”进阶。永辉超市于2024 年5 月开启调改，名创成为第一大股东后，内部晋升+外部引入相结合，快速打造了核心管理团队。截至2025Q3，永辉在强势区域关店率40%左右，弱势区域关店率50%-70%。通过去KA 精选商品、食品深加工、优化薪酬机制，带来调改店客流显著增长，坪效明显提升，人效企稳，成效优于行业。

自有品牌：回归本质，产品驱动

经历了大幅闭店后，永辉在强势区域的门店数依然排名前列，而商品力有望成为新的驱动。行业内，由于零供双方对接不畅、专业能力不足，导致自有品牌开发成功率较低，全行业自有品牌占比仅有5%左右。2018 年末，永辉推出自有品牌“永辉优选”，但占比较低；2025 年永辉成立辉联供应链公司，加强自有品牌开发，提升食品日用品占比，目标培育亿元级大单品，推动自有品牌渗透率达到30%-40%，其中“品质永辉”侧重标准化基础款，“永辉定制”则侧重产品丰富度。在配料和工序更注重安全健康，并从专业性的角度向顾客传达原料和工艺的优势。

投资建议：看好品质永辉的焕新成长

我们认为，永辉超市在行业波动期仍保持龙头地位，破局求变深入改革，商品力和服务力得到大幅升级，以开放透明的合作型零供关系为基石，构筑长期竞争力。伴随闭店和调改逐步收尾，公司已进入纵深精细化运营阶段，单店店效预计能够进一步提升，叠加自有品牌战略有序推进，有望带动收入端企稳回升，改善盈利能力，释放利润弹性。预计2025-2027 年EPS 有望实现-0.24、0.07、0.15 元，维持“买入”评级。

风险提示

1、居民收入预期偏弱，需求恢复偏慢；2、门店调改成效不及预期；3、行业竞争加剧，其他业态进一步冲击商超业态；4、盈利预测假设不成立或不及预期。