投资要点：

事件：公司发布了2025 年半年度报告，1H2025 公司实现营收571.93亿元，同比减少1.93%；归属于母公司股东的净利润45.79 亿元，同比增长47.35%。分季度看，2Q2025 公司单季度营业收入269.87 亿元，同比下降2.13%；归属于母公司股东的净利润23.41 亿元，同比增加31.75%。

1H2025 归母净利润高增47%，盈利能力持续增长：1H2025，公司上网电量约1239.93 亿千瓦时，同比上升约1.30%；含税平均上网电价444.48元/兆瓦时，同比下降约3.95%，公司营业收入同比下降1.93%。受益于市场煤价回落、提质降本增效和煤炭库存结构优化等，1H2025 公司归母净利润同比高增47.35%。1H2025，公司毛利率、净利率分别同比提高了3.12pct、3.26pct，盈利能力进一步增长。2Q2025 公司归母净利润23.41 亿元，同比增长31.75%，毛利率和净利率分别为20.54%和12.32%。此外，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.055 元（含税），合计拟派发10.18 亿元（含税），占合并报表归属于上市公司普通股股东的净利润比例约为26.7%。

煤价下降盈利向好，1H25 火电度电盈利0.0342 元：1H2025，公司煤机上网电量同比下降1.65%；燃机同比下降8.41%。尽管量价齐跌，但受益于煤价的回落，1H2025，公司火电机组度电盈利0.0342 元/千瓦时，同比提高0.0153 元/千瓦时，盈利向好。公司煤电机组主要布局在京津冀和东南沿海地区，2025 年京津冀地区年度长协电价保持高位水平，预计2025 年在煤价均价进一步下降和电价高位运行的保障下，京津冀机组盈利较好。

东南沿海地区长协电价虽有不同程度的下降，考虑到秦皇岛港煤价有所下降，一定程度缓解电价下降对煤电机组盈利的压力。

低碳清洁能源装机占比提升，风电表现亮眼：公司全面贯彻发展新理念，以新能源为主的战略性新兴产业加快发展，1H2025 新增风电167.45兆瓦、新增光伏447.53 兆瓦，公司低碳清洁能源装机占比进一步提升至40.87%，较24 年末提高0.5pct。1H2025，公司水风光上网电量分别为134.47、112.38 和35.57 亿千瓦时，分别同比增长1.55%、31.27%和36.35%；对应度电盈利水平分别为0.0900 元/kwh、0.1724 元/kwh 和0.1135 元/kwh，分别同比提高0.012 元/kwh、提高0.0403 元/kwh 和下降0.036 元/kwh，其中风电表现亮眼。

盈利预测与投资建议：我们调整煤价、利用小时、电价等假设，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为71.77、74.42、74.44 亿元（2025-2027年原值为45.82、46.05、46.07 亿元），对应PE 分别为9.0、8.7 和8.7 倍，维持“买入”评级。

风险提示：煤价上升风险；电价下行风险；新能源项目建设不及预期风险；政策不及预期风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。