事件：公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营收893.45 亿元，同比-1.82%；实现归母净利润67.12 亿元，同比+51.48%；其中，2025年Q3 公司实现营收321.52 亿元，同比-1.62%，实现归母净利润21.33 亿元，同比+61.18%。

煤机季度电量同比改善，以量补价缓解营收压力。根据公司发布的经营数据，2025 年Q1-3 公司及其子公司累计完成上网电量2062.41 亿千瓦时，同比+2.02%；其中2025 年Q3 完成上网电量822.48 亿千瓦时，同比+3.13%。

分类型看，2025 年Q3 公司煤机业务实现上网电量为555.34 亿千瓦时，同比+0.53%，叠加水风光等电源类型电量同比攀升，带动Q3 上网电量同比增速提高。电价方面，2025 年前三季度公司平均上网电价为430.19 元/兆瓦时（含税），同比下降约4.32%，以量补价在一定程度上缓解了营收压力。

燃料成本低位带动盈利大增，控费成效明显提振业绩。2025 年Q3，公司营收同比-1.62%，但同期营业成本同比-10.34%，我们推测主要系煤价同比低位导致公司火电业务燃料成本优势明显，进而在营收微降的情况下带动利润大幅增长。与此同时，公司2025 年Q3 公司销售/管理/研发/财务费用分别同比-3.33%/+2.20%/-9.07%/-22.65%，控费成效明显也同步提振公司业绩。2025 年Q3，公司毛利率和净利率分别为20.94%和10.43%，同比提升7.70 和3.86pct，盈利能力有所提升。

计提减值影响业绩表现，在建项目陆续投产空间广阔。根据公司公告，2025年Q3 公司计提资产减值损失12.06 亿元，在一定程度上影响了业绩表现。

长期成长性上，截至2025 年上半年，公司在役装机容量80889.68 兆瓦，在建容量9195 兆瓦；2025 年第三季度，公司新增装机1812.839 兆瓦。考虑到公司仍有大量在手项目资源，我们认为随着上述项目的建设投运，公司长期增长空间广阔。

盈利预测与估值：预计2025-27 年公司实现归母净利润64.16/75.24/86.19亿元，同比变化+42.38%/+17.27%/+14.56%， 2025 年10 月31 日股价对应PE 分别为10.90/9.30/8.12 倍。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：下游需求不及预期风险；煤价大幅上涨风险；上网电价下调风险；项目投运节奏不及预期。