大唐发电发布2025 年年报，全年实现营业收入1212.55 亿元，同比-1.8%；归母净利润73.86 亿元，同比+63.91%。

Q4 业绩超预期增长。公司2025 年实现营业收入1212.55 亿元，同比-1.8%；归母净利润73.86 亿元，同比+63.91%；其中，25Q4 实现营业收入319.11亿元，同比-1.73%；归母净利润6.74 亿元，同比+797.15%。公司拟派发末期股息0.093 元/股，叠加中期股息0.055 元/股，合计分红0.148 元/股，分红比例46.91%，同比+8.78pct。

成本优化大幅提升煤电业绩，风光电量高增贡献利润增长。2025 年公司实现上网电量2731.09 亿千瓦时，同比+1.41%，其中，煤电、气电、水电、风电、光伏上网电量分别同比增长-3.36%、3.31%、9.75%、26.85%、32.43%。2025年，公司煤机入炉标煤单价完成742.4 元/吨（不含税），同比下降128.94元/吨，降幅14.80%。受益于燃料成本大幅下行，公司煤电板块实现利润总额56.25 亿元，同比+119.08%；测算煤电度电利润总额为0.030 元/千瓦时，同比+0.017 元/千瓦时。燃机/水电/风电/光伏板块分别实现利润总额4.66/21.39/29.44/7.71 亿元，分别同比增长36.75%/6.49%/38.52%/9.8%；测算度电利润总额分别同比+0.006/ -0.002/ +0.011/ -0.021 元/千瓦时，风电度电盈利表现亮眼。公司全年平均含税上网电价为434.82 元/兆瓦时，同比-3.7%，测算25Q4 上网电价为449.10 元/兆瓦时，同比-1.7%。

财务费用压降效果显著，投资收益下滑。2025 年公司实现毛利率19.08%，同比+4.21pct；净利率为8.27%，同比+2.71pct。销售/管理/研发/财务费率分别为0.13%/3.54%/0.01%/3.63%，同比+0.02pct/+0.03pct/-0.01pct/-0.62pct。

公司持续优化融资结构，全年综合融资成本2.33%，同比-30bp；财务费用同比下降16.21%至44 亿元。2025 年公司实现投资收益23.45 亿元，同比-16.72%，其中参股宁德核电贡献投资收益11.08 亿元，同比-18.6%。

盈利预测及估值。26 年全国市场交易电价普遍下行，而燃料成本预计维持相对低位，公司火电业绩或有一定收窄，但随着容量电价提升，火电调节性价值有望进一步体现；公司2025 年新增风电约113.82 万千瓦，光伏约118.11万千瓦，投资节奏整体有所放缓，或将更加注重项目盈利性，新能源板块有望实现高质量增长。预计公司2026-2028 年归母净利润分别为78.76、82.20、88.46 亿元，同比增长7%、4%、8%；当前股价对应PE 分别为9.7x、9.3x、8.6x，维持“增持”评级。

风险提示：燃料价格上行风险、上网电价波动风险、风光资源不及预期、项目获取和开工进度不及预期等。