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公司发布2023 年三季报，前三季度营收906.19 亿元，同比增长3.86%；实现归母净利28.35 亿元（ 扣非21.90 亿元）， 同比增长271.29%（ 扣非同比增长650.54%）。23Q3 单季度实现营收324.18 亿元，同比增长2.42%；实现归母净利润13.18 亿元（扣非9.19 亿元），同比增长307.39%（扣非同比增长209.09%）。

煤价下行推动Q3 扭亏为盈，盈利能力得到提升。

今年以来， 煤价持续下行， 公司盈利能力得到大幅提升： 前三季度公司毛利率、净利率分别为10.76%、4.52%，同比+2.86pct、+3.86pct，期间费用率6.55%，同比-1.06pct， ROE(加权)为5.66%， 同比+6.59pct。前三季度，公司资产负债率下降至68.94%， 同比-6.38pct。前三季度公司经现净额173.91 亿元， 同比减少8.01%，净利润现金含量高达613.34%，处于较好水平。

电量、电价稳中有升，入炉煤价下行推动业绩扭亏。

2023 年前三季度公司上网电量1941.65 亿千瓦时，同比增长4.32%。其中，煤机/燃机/水电/风电/光伏分别为1445.22/149.82/218.05/99.08/29.48 亿千瓦时，分别同比+3 .5%/+42.27%/-15.36%/+19.57%/+53.93%； 燃机、风电、光伏等清洁能源上网电量均有较大幅度增长， 水电受所在流域来水偏枯影响上网电量有所下降。前三季度公司平均上网电价468.22 元/兆瓦时， 同比提升1.91%。

成本端煤价下行是公司业绩扭亏的主要原因。发改委要求长协煤上限价格770元/吨，且履约率达到100%，低价长协煤占比提升是推动公司整体入炉煤价下降的重要因素； 公司市场煤占比约在40%左右， 今年以来市场煤价呈下跌趋势，秦皇岛5500 大卡动力煤平仓价从去年高点的1600 元/吨下跌至低点的760元/吨左右， 我们测算2023 三季度， 同比下跌幅度在400 元/吨左右， 目前价格975 元/吨，同比仍然有较大幅度的下跌。我们判断随着市场煤价重心下移，公司入炉煤价仍有下降空间，从而推动公司盈利能力持续提升。

十四五计划新增新能源30GW，新能源建设有望进入加速期。

根据公司总体发展规划， 十四五期间新增新能源装机不低于30GW。2021 年-2023 年上半年， 公司新增新能源装机仅为3GW 左右，距离30GW 仍有较大缺口， 预计新能源建设将会进入加速期。2023 年上半年，公司获得新能源项目核准合计3.04GW，其中风电1.2GW，光伏1.84GW；截至2023 年上半年末，公司在建新能源项目合计4.29W，其中风电2.65GW，光伏1.64GW。充足的在建项目及储备项目为新能源装机增长提供广阔空间。

估值分析与评级说明：

预计公司2023-2025 年归母净利润分别为35.25 亿元、50.44 亿元、61.21 亿元，对应PE 分别为13.6 倍、9.5 倍、7.8 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：

煤价超预期上涨的风险；电价下调的风险；新能源拓展不及预期的风险等。