本报告导读：

12 月新增信贷规模符合预期，新增社融规模略低于预期。2021 年刺激政策逐步回归常态背景，预计社融及信贷增速稳中略降、中长期融资多增的趋势仍将持续。

摘要：

数据概况：2020年12 月人民币贷款新增1.26万亿元，同比多增1170亿元，贷款余额同比+12.8%（增速环比持平）；社融新增1.72 万亿元，同比少增4821 亿元，社融存量同比+13.3%（增速环比-0.3pc）。

1.信贷结构基本稳定，中长贷保持多增。12 月人民币贷款新增1.26 万亿元，中长期贷款多增趋势不变，短期贷款供给力度弱化。从短期融资看，由于12 月信贷额度即将用尽，银行可能出现一定程度惜贷现象，主动投放力度有所降低。体现为企业短贷同比少增3132 亿元，而票据融资同比多增3079 亿元。中长期融资当中，企业中长贷延续此前趋势，同比多增1522 亿元；居民中长贷同样可能受按揭额度限制，同比少增432 亿元。

2.非标和债券融资拖累社融。12 月社融同比少增4821 亿元，存量增速环比下降0.3pc 至13.3%，进一步确认社融拐点。从增量看，政府债券和贷款仍为绝对主力，而信托贷款、企业债融及未贴票是拖累社融的主因：①受年末非标资产集中到期影响，信托贷款明显萎缩，同比多减3509 亿元；②债券违约事件影响延续，使得企业债同比少增2509 亿元；③可能由于经济活跃度下降及债券违约事件双重拖累，未贴票同比少增3166 亿。

3. M1 和M2 增速环比均下行，反映经济活跃度边际下滑。12 月M1 增速环比下降1.4pc 至8.6%，货币活化速度边际下滑，反应12 月经济活跃度有所下降，与12 月PMI 数据及未贴票少增相互印证。12 月M2 增速环比下降0.6pc 至10.1%，略不及预期。归因于：①信托贷款多减及企业债融少增，拖累M2 派生；②由于经济活跃度边际下行，货币活化速度下降，同时拖累M1 和M2；③额度紧缺情况下，短期融资供给不足。

4.企业中长贷及政府债券贡献全年社融主要增量。从2020 全年情况看，新增社融34.68 万亿元，同比多增9.19 万亿元。其中，政府债券和贷款各自贡献了增量的39%、34%，是支撑全年社融多增的核心因素。主要驱动力来源于抗疫背景下，适度偏宽的货币政策和积极财政政策共同刺激。新增人民币贷款19.63 万亿元，其中，企业中长贷贡献增量的104%。2021年在刺激政策逐步回归常态背景下，政府债券的贡献度将边际减弱，社融及信贷的增量更多将来源于经济内生增长的动力。预计社融及信贷增速稳中略降、中长期融资多增的趋势仍将持续。

投资建议：社融增速下行，融资供需关系趋紧，利于贷款利率回升和息差走稳，维持板块增持评级。个股方面，2021 年宏观经济主要靠消费和出口拉动，我们相应推荐零售银行龙头招商银行、平安银行及东部沿海的宁波银行。此外，还推荐具有较高期权价值，有望理顺发展战略的兴业银行。

风险提示：经济复苏低于预期；金融监管严于预期。