2016 年业绩低于预期

奥康国际公布2016 年业绩：营业收入32.5 亿元，同比下降2.1%；归属母公司净利润3.05 亿元，同比下降21.8%，对应每股盈利0.76 元。业绩低于预期，主要受处置兰亭集势投资损失拖累：扣非净利润同比下降8.4%（非经常性损益主要包括非流动性资产处置损失5,216 万元）。1Q17 收入下滑0.8%净利润增长1%，自2Q16 以来单季业绩增速首度转正。

收入下滑因出口订单减少：（1）按渠道拆分，线上收入增长20%，占比14%；线下收入下降5%，占比86%。直营、加盟收入增长2.4%、0.5%，出口-17.5%。（2）全年年净新开236 家（+8.1%）至3,018 家，其中直营1,435 家（+17%）、加盟1,713 家（+2%）。

（3）按品牌拆分，主品牌、康龙、红火鸟、其他品牌收入+1%、+8%、+16%、-6%。Skechers 全年收入9,000 余万元，尚未实现盈利，截至年底合计125 家门店。

控制终端折扣、产品价格调整贡献毛利率提升：2016 年公司毛利率提升3.4ppt 至37.1%；销售费用率上升1.4ppt 至13.9%，管理费用率上升1.1ppt 至9.2%。经营活动现金流同比下降72.5%至3.58 亿元，因缩短供应商货款结算周期及存货高企所致。

发展趋势

（1）渠道布局：公司将维持年均200~300 家的净开店速度，加快入住知名购物中心；其中斯凯奇2017 年预计净开店150~200家，5 年内门店数计划达到1,000 家。（2）产品：公司将提高线上线下同款产品占比，并提升女鞋收入占比。

盈利预测

我们将2017 年每股盈利预测从人民币1.11 元下调9%至人民币1.02 元。引入2018 年预测1.18 元。对应增速33.5%、15.9%。

估值与建议

目前，公司股价对应19.6 倍、16.9 倍2017/18 年市盈率。我们维持推荐的评级，但将目标价下调3.36%至人民币24.73 元，较目前股价有24.21%上行空间。目标价基于21 倍2018 年市盈率。看好Skechers 未来发展空间，购物中心的客流优势利好公司的大店策略，减值准备充分计提后2017 年业绩有望回升。

风险

终端库存高企风险；斯凯奇表现低于预期风险。