本报告导读：

以旧换新政策支持下，公司相关产品需求得到有效支撑，同时海外收入快速放量。

投资要点：

调整盈利预期 ，维持“增持”评级。公司受到地产行业阶段性承压影响，考虑行业经营趋势，我们下调2025 年盈利预期，并新增2027年盈利预期，预计公司2025-2027 年EPS 为1.18/1.27/1.35 元（2025-2026 年原1.50/1.67 元），参考行业估值水平，考虑公司作为国内家具龙头进一步拓展海外业务，给予公司2025 年16xPE，下调目标价至18.81 元，维持“增持”评级。

以旧换新政策有效支撑产品需求，海外收入快速增长。2024 年公司营业收入87.29 亿元，同比+0.59%；归母净利润3.22 亿元，同比-24.82%；2024Q4 营业收入27.53 亿元，同比+5.51%，归母净利润-0.53 亿元，2023Q4 归母净利润为0.39 亿元。2025Q1 营收17.30 亿元，同比-1.76%；归母净利润0.71 亿元，同比-4.02%。2024 年公司床垫收入52.70 亿元，同比+5.05%，收入稳步提升，得益于公司持续提升产品竞争力与门店形象，同时以旧换新政策拉动产品销量；软床及配套收入24.38 亿元，同比-8.39%，主要系公司国内代工业务中该类产品减少所致；沙发收入7.19 亿元，同比-6.55%，主要由于M&D 沙发销量不达预期；木制家具收入1.67 亿元，同比+27.06%。

销售费用率有所提升。2024 年公司归母净利率3.69%，同比-1.25pct，毛利率33.67%，同比-0.70pct。2024 年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为21.43%/5.31%/0.35%/1.86% ， 分别同比+1.16pct/+0.44pct/+0.22pct/-0.21pct。其中销售费用增加系24 年期间品牌推广费用及网销费用增加导致。

公司销售渠道秉持线下专卖店与线上平台双核心，多新渠道协同补充的“1+N”模式。截至24 年年末，公司线下拥有5000+家自主品牌专卖店；线上在天猫、京东平台稳中求进，同时在小红书、抖音进行内容营销；跨境电商方面则借助Amazon、Walmart。我们认为，“1+N”战略对于未来以渠道建设为主的行业形势，将使得公司在竞争中获得先机。

风险提示：原材料价格大幅上涨，市场竞争加剧，新渠道开拓不及预期。