核心观点

公司是国内血液净化行业龙头公司，血透耗材及设备产品在国内市占率领先。公司三季报业绩符合预期。展望Q4 及明年，公司有望实现血透设备、耗材业务的稳健增长，维持国内行业领先地位。公司公告拟收购预灌封领域龙头威高普瑞，有望结合威高血净在生物医用膜领域的技术优势和威高普瑞的渠道和品牌优势，发挥二者的协同效应，在药包业务带来业绩增量的同时，公司有望拓展生物制药上游新业务，形成第二增长曲线。

事件

公司发布2025 年三季报

2025 年前三季度公司实现营收27.36 亿元（+3.45%），归母净利润3.41 亿元（+7.92%），扣非归母净利润3.33 亿元（+6.69%）。

基本每股收益0.85 元/股。

简评

业绩符合预期，血液净化龙头前三季度实现增长稳健2025 年前三季度公司实现营收27.36 亿元（+3.45%），归母净利润3.41 亿元（+7.92%），扣非归母净利润3.33 亿元（+6.69%）。

Q3 单季度营收9.71 亿元（-4.65%），归母净利润1.21 亿元（+4.15%），扣非归母净利润1.19 亿元（+1.74%）。业绩符合预期，公司前三季度实现收入、利润平稳增长；Q3 单季度收入下降主要由于部分地区血透耗材集采周期届满，血液透析器及管路销量Q3 同比有所下降。

威高血净是国内血液净化器械领域龙头企业，主要产品包括血液透析器、血液透析管路、血液透析机、腹膜透析液等。根据弗若斯特沙利文数据，2023 年公司在国内血液透析器领域的市占率为32.5%，位列全行业第一；在国内血液透析管路领域市占率为31.8%，位列全行业第一。公司获授权独家销售的威高日机装及日机装品牌血液透析机在国内市场份额为24.6%，位列全行业第二。

拟收购威高普瑞进军生物制药上游领域，在生物医用膜领域拥有深厚的技术积累2025 年10 月18 日，公司公告筹划以发行股份的方式购买威高普瑞100%股权。11 月1 日，公司公告了《发行股份购买资产暨关联交易预案》，确定发行股份的价格为31.29 元/股，不低于定价基准日前20 个交易日均价的80%。威高普瑞聚焦预灌封给药系统及自动安全给药系统等医药包材领域。根据中国医药包装协会数据，2 0 22 -2024 年，威高普瑞预灌封产品在国内市场份额均超过50%，位列国内市场第一，在国际市场销量位列行业前五。

威高血净是国内较早在血液透析用中空纤维膜技术上取得突破的国产厂商之一，也是国内较早拥有中空纤维膜纳米级侧壁孔结构测定等关键技术的厂商。公司围绕中空纤维过滤拥有中空纤维型透析膜制造技术、透析膜安全指标控制技术、透析膜孔径检测技术等核心技术，并系统性建立了具有多领域研发转化能力的生物医用膜技术平台。目前公司已实现了中空纤维切向流过滤器、中空纤维病毒过滤器等生物制药滤器的技术研发与产品试制，未来有望进一步拓展生物制药上游业务。通过收购威高普瑞，威高血净有望结合其在生物医用膜领域的技术优势和威高普瑞依托预灌封系统建立的渠道和品牌优势，发挥二者的协同效应。

展望Q4 及明年，血液净化设备及耗材业务有望保持稳健增长，并购落地后有望形成第二增长曲线展望Q4，公司有望实现血透设备、耗材业务的稳健增长，维持国内行业领先地位。根据CNRDS（血液净化病例信息登记系统）数据，截至2024 年末，我国血液透析患者约102.7 万人，同比增长12%，预计血透行业需求有望维持增长趋势。展望明年，公司收购威高普瑞落地后，药包业务有望带来业绩增量，同时公司有望拓展生物制药上游新业务，形成第二增长曲线。

毛利率小幅下降，销售费用率有所改善

公司前三季度销售毛利率40.69%（-1.73pp），毛利率下降预计主要受耗材集采降价影响。销售费用率16 .3 0%（-1.63pp），预计主要受益于集采后销售费用的下降；管理费用率4.84%（+0.15pp），研发费用率3.86%（-0.75p p ），财务费用率0.02%（+0.10pp），均基本保持稳定。前三季度经营活动产生的现金流量净额4.85 亿元， 同比增长63.33%，主要系本期购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。三季度末公司应收账款8.86 亿元，较年初增长3.37%。其他财务指标基本正常。

血液净化龙头地位稳固，生物制药上游新业务有望带来新的增长点短期来看，血液净化耗材集采逐步出清，血透设备公司市场份额保持领先，血液净化业务有望保持稳健增长。展望未来，公司收购威高普瑞落地后有望拓展生物制药上游新业务，形成第二增长曲线。考虑到公司收购事项尚未完成，以下盈利预测主要基于对公司内生业务的预测：预计公司2025-2027 年实现收入37.84 亿元、41.65 亿元、45.96 亿元，同比增长5.0%、10.1%、10.3%；归母净利润分别为4.85 亿元、5.36 亿元、5.92 亿元，同比增长7.9%、10.5%、10.5%。首次覆盖，给予买入评级。

风险分析

1）新品研发不及预期：公司持续在血液净化领域进行研发投入推动产品升级，同时积极布局生物制药上游领域，若新产品研发进度不及预期，可能对业绩增长带来不利影响；2）市场需求下降风险：若国内血液透析患者数量增速放缓，或由于医保控费、医院资金紧张等因素导致对血液净化设备需求下降，可能导致公司主要产品销售情况不及预期，可能对公司业务带来不利影响；3）行业竞争加剧风险：公司部分产品在国内市占率较高，若未来国产企业竞争加剧，可能导致公司市场份额提升不及预期；

4）海外市场风险：地缘政治风险及关税政策可能影响公司海外收入增速，汇率波动可能对公司业绩产生影响；

5）公司并购事项尚未完成，若并购项目无法顺利落地，可能对公司未来增长前景带来不利影响；6）部分政策具有不可预测性，海外业务受地缘政治、汇率波动等多方面因素有关，我们的盈利预测存在无法达到的可能性。

7）敏感性分析：在悲观预期下，假设由于行业竞争加剧、政策影响等因素，2025 年-2027 年收入增速由5.0%/10.1%/10.3%下修至0%/ 5%/5%，归母净利润增速将由7.9%/10.5%/10.5%变为3.3%/6.1%/ 5.8%。