本报告导读：

空间时间资金可持续，对比历史当前行情刚启动；估值低，涨幅低，上涨时间短，看50%空间/半年以上。

摘要：

空间时间资金可持续，对比历史当前行情刚启动。1)无风险利率下行是本轮行情的原因，后续经济复苏/国债收益率上行，股市无风险利率望进一步下行，低估值将补涨；2)1-5 月社融累计17.4 万亿同比+45%，全年望维持较高；3)基建资金可持续：①2020 年将新增地方专项债3.75 万亿(上年2.15 万亿)，前两批2.29 万亿已发行完毕，第三批1 万亿即将发行；投向基建超70%且资本金比例更高；②万亿特别国债中70%用于基建且允许做项目资本金；4)时间空间可持续：2008 年4 万亿后建筑涨99%涨时约9个月；2014H2 起财政货币宽松建筑涨288%涨时约12 个月；2016 年PPP及资管加杠杆建筑涨54%涨时约10 个月。

年内可持续，基建增速将趋势回升4 个季度以上。1)Q3 起政策效果将加速显现，5 月单月基建增速8.3%创2 年新高，考虑十四五临近，看好基建增速趋势回升4 个季度以上；2)Q2 中国铁建/中国中铁等基建央企、中设集团等基建设计龙头订单收入大幅好转，已恢复至双位数以上增速；中国建筑1-5 月基建新签增速24%、中国电建国内新签增速12%；3)中报预期东南网架等钢结构EPC 最好，H2 将延续高增；中设集团/苏交科等设计龙头上年低基数且先行受益基建反弹，中报望超预期且H2 延续好转；基建央企核心竞争力强，受益基建反弹份额将提升，中报/全年增长最稳健。

中长期可持续，国内城镇化率、基建密度较西方发达国家仍较低。1)国内城镇化率约60%远低日本92%美国82%，债务余额占GDP 比重较低远好于日本(超220%)美国(超100%)，具备支撑基建建设的城镇化基础跟财政根基；2)国内铁路、公路密度仍较低，东部地区需加密、中西部地区需补短板；轨交方面：京沪均超2000 万人而通勤用轨仅约700km，东京都会区约3000 万人近3000km；且市政/管廊/环保等新兴行业成长空间均较高；3)国内装配式钢结构发展空间大，渗透率仅7%而发达国家30-50%以上，我们预测国内钢结构建筑市场规模约3 万亿/年。

估值低、涨幅低、上涨时间短，看50%空间/半年以上。1)建筑2020/21 年预测PE 仅7/6.3 倍略高银行全行业倒数第二，PB(市场静态)仅0.93 倍/比沪深300 仅0.55，均几近10 年最低；基建央企2020/21 年预测PE 仅6/5.4倍远低于沪深300 的12.8/11.3 倍；2)建筑2019 年至今涨幅仅-1%全行业倒数第二(2020 年至今2%倒数第七)，沪深300 为50%(2020 年至今12%)；3)多个龙头公司当前PE 几近最低，中国铁建/中国中铁5.5/5.9 倍均近10年最低(过去10 年平均值10/12 倍)，海外建筑龙头法国万喜的PE(TTM)为17.1 倍；中设集团/苏交科9.4 倍，海外设计龙头WSP 的PE(TTM)为32.9 倍；4)推荐装配式(钢结构与装饰)与基建链两大方向。

风险提示：货币信用持续紧缩、基建投资大幅下滑、PPP 落地下滑等