公司23 年度主业净利约8.4 亿元，符合我们预期公司公布23 年度业绩快报：23 年度收入363 亿元，同比+16%；归母净利润7.4 亿元，同比+13%。公司23 年确认公允价值变动损失0.95 亿元，其中主要为对持有自动驾驶公司Inceptio股权的公允价值损失。若剔除公允价值变动影响，我们估算23 年度净利润约为8.4 亿元，同比+28%，主业经营情况符合我们预期。23Q4 单季度收入108 亿元，同比+26%，环比+11%；归母净利润2.7 亿元，同比-15%，环比+20%。若剔除公允价值变动损益影响，估算净利润3.7 亿元，同比+15%，环比+62%。

关注要点

与京东快运网络融合：2023 年是网络融合初步阶段，展望24 年，我们预计融合或为德邦带来更深层的量利成长：

1）收入端，公司估计23 年度来自JD 的关联交易收入约为36.4 亿元，我们估算其中约28 亿元来自网络融合；公司预计24 年与JD 关联交易收入78.0 亿元，同比增114%，占公司24 年收入约18%。

2）经营端，公司自营分拨中心116 个，来自京东快运网络融合的分拨中心83 个；我们预计伴随融合业务趋于成熟，分拨枢纽有望合并精简，从而实现线路拉直、提升时效；融合项目的干线车辆亦有望通过自营化实现降本。

3）成本端，我们预计伴随公司网络融合推进，货量增长带来的规模效应或在24 年加速体现，例如：线路拉直或将有效降低运输成本，估算运费占收入比例或下降0.7ppt；此外分拨枢纽精简也有望降低租金成本。

快运行业展望：24 年政府工作报告指出：1）加快全国统一大市场建设，我们认为该指引有望推动物流行业进一步突破区域壁垒，快运有望加速渗透区域网等传统零担市场；2）实施物流成本降低行动，我们预计具有规模和成本优势的龙头企业有望获份额提升。综合来看，我们预计快运行业24 年或聚焦于突破细分市场份额、打磨产品服务上；直营快运或延续稳定的两强格局，建议关注德邦网络融合及降本提效进程。

盈利预测与估值

维持2023 年和2024 年盈利预测不变；引入2025 年盈利15.09 亿元，同比增长30.5%。当前股价对应2024/2025 年12.5 倍/9.5 倍市盈率。维持跑赢行业评级和20.00 元目标价，对应17.8 倍/13.6 倍2024 年/2025 年市盈率，较当前股价有42.7%的上行空间。

风险

行业价格竞争恶化，宏观经济下行，网络融合盈利贡献不及预期。