报告要点

通信核心，成长高地

包括交换机和路由器在内的交换部件的引入使得点对多点的现代通信网络具备了大规模部署的基础，是信息交换系统的核心。由交换芯片、CPU、操作系统、光模块等零部件组成的上游和运营商、云服务商、企业等客户组成的下游构成了交换机/路由器产业链核心，ODM 厂商参与部分代工；2019 年，全球交换机和路由器市场规模分别约为288 和155 亿美元，国内市场占比分别为14%和24%，伴随全球5G 商用和数据中心400G 升级开启，未来市场成长空间广阔。

需求：云、电信投资扩张新周期，高增长起点确立云服务商和电信运营商资本开支扩张新周期驱动行业需求站在高增长起点，交换机/路由器2020-2025 年行业市场规模复合增速均有望提升为2019 年的3 倍：

2019Q2 以来的云服务商资本开支增速改善已在云计算产业链各环节厂商的经营状况显著体现，服务器上游BMC、CPU 芯片，数通光模块及光电芯片，云收入增速等前瞻指标，均指向云资本开支进入扩张周期，数通交换机、路由器需求有望持续高增长；全球5G 商用开启，新基建加速，电信资本开支开启增长新通道，运营商路由器和交换机需求或加速增长；WIFI6 标准落地驱动产业链快速成熟，企业级路由器、交换机升级，加速全球交换/路由市场规模增长。

竞争格局：壁垒高筑，暗流涌动

交换机和路由器市场是由高研发投入和高客户黏性铸就的高壁垒典型，整体竞争格局相对稳定，由思科、华为、Juniper、Arista 和惠普（包括新华三）等在内的主要玩家把控。长期看，白牌化、SDN 以及国内厂商接棒崛起的趋势或驱动交换机路由器市场竞争格局在稳定大背景下暗流涌动：云计算应用驱动计算、存储资源需求集中化，为降成本和适应网络简化需求，白牌化正从服务器向交换机扩散，SDN 或加速其进程，云服务商需求成白牌份额提升主要驱动力；凭借工程师红利和国内市场孕育，华为和新华三在运营商路由器和数据中心交换机市场加速崛起，接棒海外思科的过往挑战者Juniper 和Arista，引领国产替代。

投资建议

交换机、路由器是通信网络规模部署的关键，行业站在5G、400G 和WIFI6 驱动的高增长起点，高研发投入和客户黏性构筑高壁垒，白牌化趋势扩散，国内厂商加速崛起。重点推荐企业级交换机龙头，并在运营商骨干路由市场突破的紫光股份，企业级交换机和数据中心白牌厂商星网锐捷，ODM 厂商剑桥科技。

风险提示： 1. 5G、数据中心400G 或WIFI6 部署不及预期；2. 白牌化趋势不及预期。