众鑫股份：全球纸浆模塑龙头，成长进入快车道公司为全球纸浆模塑餐饮具龙头，2022 年全球市占率约16%，国内产量份额约20%、稳居行业第一。2019-2025 年公司营业收入由5.56 亿元增长至15.06 亿元，CAGR 约18%；归母净利润由1.11 亿元增长至2.66 亿元，CAGR 约16%，2025年前ROE 长期保持20%+。2025 年受美国关税+双反等因素扰动业绩短期承压；2026H1 实现营收9.03 亿元、同比+33.7%，归母净利润1.94 亿元、同比+66.6%，成长重回快车道已获初步验证。

纸浆模塑行业：禁塑驱动稳健扩容，格局向头部集中2025 年全球纸浆模塑包装市场规模62.1 亿美元，预计2025-2033 年CAGR 约为6.4%，行业规模仍稳健增长；行业趋势上，考虑到全球禁塑政策持续加码，对比PLA/PBAT，纸浆模塑具备降解成本低、单位成本低、货架期长、性能优异等优势，未来替代空间宽广。双反终裁阻断中国产能对美出口，中国及越南以外产能稀缺性凸显，全球供应链格局重塑。双反等政策影响下国内产能转向非美市场，非美市场行业竞争或阶段性加剧，而有能力产能出海规避关税影响的龙头企业充分受益，格局有望加速向头部集中。

成长驱动：产能扩张提速，成本优势持续扩大量端，公司国内+泰国合计产能约20 万吨，预计2027 年末扩至27 万吨，并拟于美国建设2 万吨产能，长期目标市占率30%+、每年扩产5-6 万吨；泰国产能订单旺盛、开机率80%+，国内产能伴随非美客户加速开拓（2025 年非美区域销量同比+30%+）开机率持续修复。利端，泰国产能关税优势明显、考虑到双反等影响下泰国产能的稀缺性，我们预计泰国产能盈利或维持高位。同时国内产能盈利伴随开机率提升有望快速修复。同时公司成本优势源自设备、模具、工艺等多重积累，竞对难以单点赶超，且伴随规模效应释放，成本仍有节降空间。

投资建议：扩产驱动成长提速，首次覆盖给予“买入”评级公司为成本优势绝对领先的全球纸浆模塑龙头，伴随稀缺且盈利优异的泰国产能持续扩张、国内产能开机率修复及产能向广西等低成本区域迁移，盈利弹性可期。我们预计公司2026-2028 年实现营业收入21.8 亿元、28.4 亿元、36.0 亿元，同比+45%、+30%、+27%；归母净利润5.0 亿元、7.0 亿元、9.0 亿元，同比+88%、+40%、+28%，当前市值对应2026-2028 年PE 分别为13X、9X、7X。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

关税/双反政策变化、海外产能投产进度不及预期、原材料价格上涨、行业竞争加剧、汇率波动风险、首发战略配售股份解禁风险等。