2025 年长白山公司利润承压。2025 年长白山公司实现营业收入7.88 亿元，同比增长5.98%；实现归母净利润1.29 亿元，同比下滑10.33%。其中2025 年Q4 公司实现营业收入1.52 亿元，同比增长1.95%；实现归母净利润-0.20 亿元。2025 年公司毛利率达37.5%，同比下降4.2pct；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为3.5%/10.2%/0.6%；归母净利率达16.4%，同比下降3.0pct。

交通改善，景区内调度优化，客流持续向好。2025 年公司积极抢抓沈白高铁、G331吉林段改扩建等重大交通基础设施全面建成通车有利契机，高质量推进各项工作，2025 年长白山景区全年接待游客367.73 万人次，同比增长7.9%。此外，在公司客运业务上，长白山公司科学优化分时预约机制，按计划完成老旧运力更新，按期完成采购系统调试，有效缓解旺季景区交通压力，7-9 月长白山景区接待游客同比增长20%。

丰富内容业态，持续扩大影响力。根据公司公告，恩都里商旅社区6 月13 日开业，凭借“商旅+文化”的融合体验，累计接待游客超138 万人次；云顶市集以“在地好物+沉浸体验”为特色，全年接待突破165 万人次，同比增长87.80%，成为引爆客流的网红地标。此外，长白山公司冬季深挖“粉雪”资源，打造麓角村童话世界、雪雕版“云顶天宫”等10 大特色冰雪体验项目，举办猫冬生活季等节庆活动。公司持续聚焦内容业态创新，景区业务运营多元化，持续扩大景区影响力。

盈利预测与评级：我们预计公司26-28 年实现归母净利润1.62/1.85/2.09 亿元，同比增速分别为25.13%/14.28%/12.82%，当前股价对应PE 分别为60/53/47 倍。考虑到公司拥有优质的自然资源，预计随着周边交通改善及冰雪游运动渗透率逐步提升，或将带动长白山客流持续增长，维持“增持”评级。

风险提示：客流增长不及预期；自然灾害风险；定增项目落地不及预期。