【正文】

2025年前三季度A股传媒板块上市公司共计实现营业收入3876亿元、归母净利润321亿元，同比分别增长5.41%、37.18%；营收相比上年同期小幅回暖向上、净利润显著改善；主要原因一方面在于去年同期较低的基数效应，另一方面在于费用端的显著下降（管理费用率/所得税等）；2）传媒板块毛利率稳中有升，同比提升1.44个百分点至32.81%；净利率同比提升1.97个百分点至8.44%；管理费用率7.16%、比上年同期下降0.49个pct；销售费用率同比略提升0.73个百分点至13.44%；25年 所得税率恢复正常，与之前基本相当；具体来看，子版块中出版（25%到3%）、数字媒体（17%到-25%）所得税率影响最为显著；3）子板块来看，游戏行业实现归母净利润138亿元、同比增 长88.61%、行业占比上升至43%，超越出版行业成为第一大利润板块；整体来看，除数字媒体外、其他子版块均实现正增长。

2025年Q3业绩加速上行。1）25年Q3 A股传媒板块上市公司共计实现营业收入1327亿元、归母净利润103亿元，同比分别增长8.11%、59.33%，归母净利润在经历了24年Q1以来的连续4个季度下滑后显著转正向上；营收亦从24年Q3以来的持续下滑后拐点温和向上；主要得益于游戏板块在新游带动下净利润同比大幅改善、出版行业所得税优惠延续之后净利润同比转正；2）毛利率稳中有升，同比提升2.63个百分点至32.63%；净利率同比提升2.62个百分点至8.02%；管理费用率保持稳定，管理费用率7.10%、与上年基本一致；销售费用率同比提升0.96个百分点至13.78%；3）增速上来看，除数字媒体外、均实现正增长；其中游戏、出版分别同比增长111.65%、12.37%。

公司来看，Q3单季度传媒板块归母净利润绝对值靠前的为ST华通、分众传媒、三七互娱、巨人网络、恺英网络等标的，主要集中于游戏、广告媒体、出版等行业；增速靠前的为游族网络、中国电影、电广传媒、天娱数科、光线传媒等公司，主要由于基数效应、影视票房拉动等因素。

关注内容政策转向与AI应用机会，看好AI动漫短剧方向。AIGC打开中长期成长新空间，关注AI应用底部布局机会。内容政策转向、中长期AIGC应用及VR/AR等为代表的新科技有望逐步落地，重点把握内容政策底与AI应用场景机会；a）影视内容关注政策转向、供给端底部改善带动需求改善可能，平台公司（芒果超媒、哔哩哔哩）、内容（光线传媒、华策影视等）以及播放渠道（万达电影等）；b）AI应用重点把握应用场景机会，重点包括：AI动漫短剧（中文在线、昆仑万维、阅文集团、哔哩哔哩、芒果超媒等IP、平台出海标的、高弹性的内容制作公司如华策影视等），营销（易点天下、蓝色光标、汇量科技、浙文互联、蓝色光标、引力传媒等） 、玩具（上海电影、奥飞娱乐、汤姆猫等）等方向。

游戏板块，强产品周期持续。1）年初至今，头部游戏公司爆品频出，世纪华通《无尽冬日》《Kingshot》、巨人网络《超自然行动组》DAU及流水实现大突破、吉比特《杖剑传说》等表现超预期；2）展望未来，上述产品强周期有望持续；头部公司/新品中，世纪华通《奔奔王国》国内上线、巨人网络《名将杀》等值得期待、完美世界《异环》、恺英网络《斗罗大陆》《盗墓笔记》、神州泰岳多款SLG新品等，头部公司新品强周期有望持续； 估值具备向上空间：按照一致预期，26年头部公司估值已经调整至20x以下水平，正常波动区间15-25x；而从产品和业绩周期来看，存在产品推动下的业绩与估值持续共振向上可能。

25Q3利润总额靠前的为中国电影、万达电影、光线传媒等；净利润增速靠前的为中国电影、光线传媒、万达电影、横店影视等公司，整体来看除直接受益所投影片票房贡献的内容制作机构（中国电影、光线传媒、万达电影等）之外，经营杠杆弹性较高的院线板块对整体票房市场表现更为敏感，同时下行周期中头部公司抗风险能力更为突出。

统计从2008年1月到2025年9月期间传媒行业（申万行业指数）逐月表现，具备较为明显的日历效应。具体来看，传媒整体在2月、11月具备显著的正效应。11月表现好的细分板块主要是：影视院线、数字媒体、出版、电视广播。

参考研报

20251101-国信证券-传媒行业三季度业绩回顾与展望：业绩加速上行，把握游戏超跌与影视、AI应用底部机会