投资要点

摩托车：2025H1 春风动力250cc+摩托车销量同比+45%，内销/出口分别同比+37%/+55%，表现亮眼。根据摩托车商会数据，2025H1 公司燃油摩托车总销量14.3 万辆，同比+9%，其中250cc+摩托车总销量10.8万辆，同比+45%。内销方面，2025H1 公司燃油摩托车内销销量7.3 万辆，同比+16%，其中250cc+摩托车内销销量6.1 万辆，同比+37%；出口方面，2025H1 公司燃油摩托车出口销量7.0 万辆，同比+4%，其中250cc+摩托车出口销量4.8 万辆，同比+55%。

摩托车：2025H1 春风动力摩托车产品结构明显优化。根据摩托车商会数据，2025H1 公司燃油摩托车总销量中，250cc+占比达83%，较2024年全年+19pct，其中500cc+占比达24%，较2024 年全年+20pct。2024H2起公司推出675SR、700MT、800MTX 等新品车型，2025H1 起量明显，我们认为，产品结构的明显优化将提升公司摩托车产品的ASP 和毛利率，改善摩托车业务盈利水平。

全地形车：2025H1 春风动力全地形车出口销量同比+4.7%，ASP 同比+16.7%，高端化效果显著。根据摩托车商会数据，2025H1 公司全地形车出口销量8.7 万台，同比+4.7%，出口金额4.9 亿美元，同比+22%，2025H1 公司全地形车出口ASP 5698 美元，同比+16.7%，我们认为，这主要系公司产品高端化效果显著，2024Q4 新平台产品U10pro 正式发货上市，U10pro 对标北极星RANGER 系列产品，ASP 及单车利润较老平台产品大幅提升。

极核：2025H1 极核销量超预期，其中电摩销量同比+1642%。根据摩托车商会数据，2025H1 公司电摩总销量12.4 万辆，同比+1642%，我们估算2025H1 极核总销量（电摩＋电自）突破30 万辆，较2024 年大幅增长（2024 年全年10.6 万辆），销量表现超市场预期。

盈利预测与投资评级：公司为国内全地形车、摩托车龙头，电摩业务高速成长，2025H1 三大业务销量表现均亮眼，同时全地形车、摩托车产品结构优化显著，2025 年有望实现量价利齐升，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测至18.7/24.7/27.4 亿元（原16.8/19.5/24.0 亿元），2025-2027 年对应PE 为18.5/14.0/12.7 倍。鉴于公司龙头地位稳固，三大业务共振向上、高速成长，我们维持公司“买入”评级。

风险提示：全球贸易环境恶化风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。