事件：公司披露2025 年半年度报告，2025H1 营收98.6 亿元，同比+30.9%；归母净利10.0 亿元，同比+41.4%；单季度看，公司2025Q2 营收56.0 亿元，同比+25.5%，环比+31.9%；归母净利5.9 亿元，同比+36.0%，环比+41.3%。

业绩高速增长 两轮+四轮量利共振。1）营收端：2025H1 公司燃油摩托车销量为15.0 万辆，营收为33.5 亿元，同比+3.0%，ASP 为2.2 万元，高端化成效愈发显著；2025Q2 燃油摩托车销量为8.8 万台，同比-1.3%，环比+42.4%；极核电动销量25.0 万台，营收8.7 亿元；四轮车销售10.2 万台，实现销售收入47.3 亿元，同比+34.0%，ASP 为4.6 万元，同比+7.2%；2025Q2 四轮车销量5.8 万辆，同比+19.4%，环比+31.4%。公司营收同环比均实现高增，系极核放量+四轮新品周期所致。2）利润端：2025H1 公司归母净利10.0 亿元，同比+41.4%，2025Q2 归母净利5.9 亿元，同比+36.0%，环比+41.3%，净利率为11.0%，我们认为是两轮车及全地形车产品结构调优+费用结构优化所致。3）费用端：2025Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率为5.3%/4.0%/5.4%/-1.2%，同比-3.9/-0.6/-0.7/+0.6pct，环比-0.0/-0.8/-0.5/-0.1pct，费用结构持续优化。

两轮车：2025H1 中大排销量稳居行业第一 极核发展持续提速。中大排摩托车：据中国摩托车商会数据，公司2025H1 中大排（250cc 以上）车型销量10.8 万台，同比+44.6%，市场份额提升至21.6%，较2024 年全年+1.8pcts，全新高端675cc 三缸车型销量3.4 万辆，同比+593.8%，销量占比提升至24.2%，产品结构持续优化升级；出口端：公司两轮摩托车出口表现稳健，2025H1 销量7.1 万台，营收16.5 亿元，同比小幅下滑，主要系与KTM 终止欧洲五国的渠道分销协议，2025H2 起随着全新渠道的导入，出海业务有望重回高增长；极核品牌：2025H1 极核电动车销量25.0 万台，营收8.7 亿元，同比大幅增长，极核渠道加速扩张，国内实现核心城市全覆盖，国际已拓展至30 余个国家和地区。

四轮车：深入挖掘美国市场 看好四轮高端化布局。2025H1 公司销售全地形车10.2 万台，实现销售收入47.3 亿元，同比+34.0%。公司保持稳健发展态势，欧洲市场继续蝉联市占率第一，美国市场持续开拓，核心新品U10PRO 凭借性能与品质升级迅速出圈，零售端表现抢眼，带动公司四轮车ASP 提升至4.6万元，同比+7.2%，创历史新高。公司中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z 系列高端化）、性价比优势持续提升市场份额。

投资建议：长期看好公司两轮车出口和四轮高端化布局，上调盈利预测，我们预计公司2025-2027 年营收199.1/245.1/295.0 亿元， 归母净利润18.3/23.9/29.3 亿元，EPS 为11.96/15.63/19.23 元。对应2025 年8 月11 日252.73 元/股收盘价，PE 分别21/16/13 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：摩托车市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；汇率波动等。