投资要点

公告要点：公司发布2025 年半年度报告，25H1 公司营业收入98.6 亿元，同比+30.9%；归母净利润10.0 亿元，同比+41.4%。其中25Q2 公司营业收入56.0 亿，同环比分别+25.5%/+31.9%；归母净利润5.9 亿，同环比分别+36.0%/+41.3%；扣非归母净利润5.4 亿，同环比分别+30.2%/+31.7%，公司25Q2 业绩超我们预期。

全地形车：量价齐升，高端化成效显著。25H1 公司全地形车销量10.2万辆，同比+25.1%，其中25Q2 销量5.8 万，同环比分别+20.2%/+31.4%；25H1 收入47.3 亿，同比+33.9%；全地形车ASP 4.65 万元，同比+7.1%。

摩托车业务：结构优化价格提升，内销同比高增，外销短暂承压。25H1公司两轮销量15.0 万辆，同比-2.3%，其中25Q2 销量8.8 万，同环比分别-1.2%/+42.4%；25H1 摩托车收入33.5 亿元，同比+3.0%，ASP 2.23 万元，同比+5.5%。其中外销销量7.1 万，同比-16.9%，外销收入16.5 亿元，同比-8.5%，外销ASP 2.31 万元，同比+10.1%；内销销量7.9 万，同比+16.2%，内销收入17.0 亿，同比+17.4%，内销 ASP 2.15 万元，同比+1.0%。

极核：高速增长，销量表现亮眼。25H1 销量25.1 万，去年H1 销量2万，其中25Q2 约15 万，25Q1 约10 万；25H1 收入8.7 亿，同比+652%；25H1 ASP 0.35 万，同比-38.8%。

毛利率：公司25Q2 销售毛利率27.3%，同环比分别-2.0/-2.4pct；25Q2销售净利率11.0%，同环比分别+1.0/+1.1pct。

费用端：公司25Q2 销售/管理/研发费用率分别5.3%/4.0%/5.4%，同比分别-2.4/-0.6/-0.7pct，销售费用下降主因促销费用减少，期间费用率合计13.6%，同环比分别-3.2/-1.3pct。

盈利预测与投资评级：公司Q2 业绩超预期，三大业务高速增长。公司作为国内全地形车和摩托车龙头，2025H1 三大业务销量表现亮眼，全地形车和摩托车产品结构优化显著。我们维持公司2025-2027 年归母净利润预测18.7/24.7/27.4 亿元，2025-2027 年对应PE 为20.6/15.6/14.1 倍。

鉴于公司龙头地位稳固，三大业务共振向上、高速增长，我们仍然维持“买入”评级。

风险提示：全球贸易环境恶化风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。