事件概述

公司发布2023 年报及2024 年一季报：

23 年：营业总收入121.10 亿元（YOY+6.44%），归母净利润10.08 亿元（ YOY+43.65%）， 扣非后归母净利润9.71 亿元（YOY+21.78%）。

23Q4：营业总收入27.24 亿元（YOY-0.90%），归母净利润2.06亿元（ YOY+57.00% ）， 扣非后归母净利润2.03 亿元（YOY+99.70%）。

24Q1：营业总收入30.61 亿元，同比+6.31%，归母净利润2.78亿元，同比+31.97%。

分析判断

23 年收入业绩符合我们此前预期。收入分板块：1）全地形车调整高端市场和高端产品的比重，陆续推出Z950 Chill 及四座版本、X6OVERLAND、新款X8 和X10。23 年量减价增，销售14.65 万辆，同比下降12.1% ，单车收入4.44 万元，同比+8.2%，对应销售收入65.04 亿元，同比下降4.88%。2）两轮车内销量逆势增长（+9%）；新品上市+渠道扩张，外销高增长。

23 年两轮外销9.77 万台，营业收入22.91 亿元，同比增长78.22%，全年新增渠道400 余家，累计经销商网络近1,700家。

利润端：23 年公司实现销售毛利率33.50%（YOY+8.13pct），其中两轮车/四轮车毛利率分别增加4pct/12pct，归母净利率8.32% （ YOY+2.16pct ）； 对应Q4 销售毛利率35.53%（YOY+4.61pct），归母净利率7.56%（YOY+2.79pct）。

23 年公司销售/管理/研发费用率分别为11.07%/4.68%/7.63%，同比分别+3.37pct/+0.29pct/+1.02pct ； 对应Q4 分别为7.11%/4.92%/11.10% ， 同比分别-2.11pct/-

1.27pct/+3.87pct。

24Q1 业绩超预期。24Q1 毛利率32.52%，同比-1.64pct，净利率9.51%，同比+1.97pct，净利润超预期主要系公司业务规模稳步增长，市场促销力度较上年同期有所放缓(24Q1 销售费用率10.4%，同比-4.33pct)，利润空间逐渐释放所致。

投资建议

结合年报及一季报，我们维持24-25 年公司收入预测，新增26年收入预测，预计24-26 年公司收入为150.58/178.41/212.73亿元，同比分别+24.34%/+18.48%/+19.24%。毛利率方面，预计24-26 年分别为33.00%/33.30%/33.30%。对应24-26 年归母净利润分别为12.55/15.77/18.31 亿元（前值为24-25 年12.98/16.02 亿元），同比分别+24.53%/+25.70%/+16.10%。相应EPS 分别为8.34/10.48/12.17 元（前值为24-25 年8.63/10.65 元），以24 年4 月15 日收盘价140.00 元计算，对应PE 分别为16.79/13.35/11.50 倍，维持增持评级。

风险提示

宏观经济波动风险；原材料涨价风险；竞争加剧风险。