事项：

公司发布2023 年报，公司实现营收121.1 亿元，同比+6.4%；实现归母净利润10.1 亿元，同比+43.7%；拆分单季度来看，公司23Q4 单季营收27.2 亿元，同比-0.9%；归母净利润2.1 亿元，同比+57%。公司发布24 年一季报，24Q1 实现营收30.6 亿元，同比+6.3%；归母净利润2.8 亿元，同比+32%。

评论：

23 年四轮库存去化效果显著，两轮营收高增。公司23 年实现营收121.1 亿元，同比+6.4%，其中23Q4 单季度营收同比-0.9%，我们判断主要系北美四轮库存去化影响。23 年营收拆分品类来看，四轮、两轮分别实现营收65、44.8 亿，同比分别-4.9%、+32.8%。我们预计，北美23Q3 四轮全地形车行业需求疲弱，公司主动控制库存量、四轮车库存量同比下降47.8%，为24 年零售表现奠定良好基础。两轮车方面，23 年公司出口两轮车9.8 万台、实现营收22.9 亿元，同比大幅增长78.2%，公司新品持续迭代、同时全年新增渠道400 余家，24 年有望继续延续亮眼表现；同时23 年公司内销两轮在国内需求下行、供给价格战背景下，仍然取得销量+8.6%的逆势增长。

23Q4 毛利率同比改善，促销费用收窄24Q1 利润高增。公司23Q4 实现归母净利润2.1 亿元，同比+57%；公司23Q4 毛利率为35.5%，同比增加+4.6pct，我们预计主要系四轮车产品结构改善，23 年四轮车实现毛利率39.5%、同比+12.1%。24Q1 公司实现归母净利润2.8 亿元，同比+32%，我们预计主要系北美库存去化进入尾声、促销费用大幅收窄，24Q1 公司销售费用3.2 亿元、同比大幅减少1 亿元。23Q4 公司期间费用率同比下降3.8pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-2.1、-1.3、+3.9、-4.3pct，最终实现归母净利率7.6%、同比+2.8pct。我们预计公司24 年四轮车仍将延续产品结构改善趋势，盈利能力有望持续提升。

四轮车新品打开市场空间，两轮出口成长性持续兑现。公司具备全价值链自主出口核心能力，北美四轮车市场ATV 基本盘稳固，我们预计年内发布的新品有望打开UTV 及SSV 细分市场份额成长性。两轮车方面，公司近年来新品迭代伴随渠道开拓，性价比出海持续替代日系产品份额，我们预计今年仍将延续亮眼出口表现。

投资建议：公司为动力运动装备行业龙头，自主研发及自建渠道能力构建优质自主品牌α，三大增量驱动公司持续成长。但短期受北美四轮市场需求疲弱影响，我们调整公司24/25 年归母净利润预测为12.4/15.6 亿元（前值13.6/16.5亿元），新增26 年归母净利润预测为19.3 亿元，24-26 年对应PE 分别为17/13/11 倍。短期北美四轮需求承压但公司新品周期成长动力充足，采用DCF估值法，调整目标价为160 元，维持“推荐”评级。

风险提示：贸易政策风险、新品效果不及预期、终端需求不及预期。