事件：2024 年4 月27 日，公司发布2023 年年报及2024 年一季报。2023年，公司实现营业收入16.47 亿元，同比-0.7%；实现归母净利润0.84亿元，同比-30.3%；毛利率同比-0.7pct 至13.0%，净利率-2.1pct 至5.08%。2024Q1 实现营业收入4.12 亿元，同比+5.7%；实现归母净利润0.20 亿元，同比-13.1%；毛利率同比-0.7pct 至13.2%，净利率-1pct 至5.0%。

点评：

2023 年公司收入拆分：按饲料类型来看，公司2023 年共销售饲料40 万吨，同比+2.7%，其中配合料/浓缩料/预混料/其他饲料销售收入占比分别为61%/28%/4%/7%（2022 年度53%/30%/5%/12%），对应毛利率约为12.6%/15.2%/16.2%/14.2%。

公司收入及毛利变化解读：1）2023 年至2024 年Q1，公司产品结构在持续变化，其中配合料的销售占比有所提升，浓缩料与预混料的销量占比有一定下降。2）饲料原料价格自2023 年初至今整体持续下降，由于饲料销售采取成本加成模式，公司在保持毛利率基本稳定的前提下，饲料销售均价随饲料原料价格下降同步下行。且2023 年生猪行情低迷，从销售结构上，对高价饲料的销售造成一定影响。3）由于公司2023 年陆续有产能投产，导致一季度折旧摊销增加。但公司维持吨毛利策略，使得一季度毛利整体表现较为稳定。

公司未来展望：1）从行业来看，今年猪价回暖具有确定性，公司饲料销售结构中，前端高价饲料有望受益于养殖行情回暖，在公司销售结构中占比提升。2）从饲料原料来看，一季度是饲料原料价格低点，当前原料价格已有所上升，预期公司饲料价格将随之提高。3）从饲料销售季节性来看，普遍呈现上半年淡下半年旺现象，公司有望在下半年随行情回暖，释放前期建成产能，看好公司下半年量价齐升。4）从毛利来看，公司在低迷行情下仍然保持整体的毛利稳定，预期下半年公司毛利有望继续上升。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026 年实现营收分别为23.88、29.63、37.12 亿元，实现归母净利分别为1.36、1.61、1.94 亿元，对应2025-2026 年的PE 为13.56、11.24x，给予“推荐”评级。

风险提示:公司产能释放不及预期;养殖端需求不及预期;生猪价格回升不及预期。