事件

公司发布2017 年三季报，Q1-Q3 实现营业收入62.32 亿元，同比增长7.72%；归母净利润为3.4 亿元，同比增长4.5%；其中Q3 实现营业收入19.5 亿元，同比增长9.6%；归母净利润5798.3万元，同比增长44.4%。

简评

1、公司业绩稳定增长，女装7M 与拉贝缇快速发展，线上有望持续爆发增长。

分品牌来看，2017Q1-Q3，La Chapelle 实现营业收入15.09亿元，同比增长1.35%，占比24.2%；Puella 营业收入13.13 亿元，同比下滑7.3%，占比21%；7 Modifer 营业收入 10.27 亿元同比增长14.43%，占比16.5%；La Babite 营业收入 9.31 亿元，同比增长35.12%，占比15%；Candie’s 营业收入 4.09 亿元，同比下滑-3.62%，占比6.6%，男装营业收入3.71 亿元，同比增长35.98%，占比6%。公司五大核心女装品牌的收入合计51.88 亿元，同比增长5.5%，占比由2016 年的85%下降至83%。

分渠道来看，2017Q1-Q3，专柜、专卖与线上分别实现营业收入28.14 亿元（-9.04%）、26.12 亿元（+21.06%）、7.95 亿元（+50.93%），占比分别为45%、42%、13%。线下收入合计54.37亿元，同比增长3.4%，远低于线上51%的增速。

2、毛利率维稳+销售费用增加，归母净利润同增4.5%

2017 年Q1-Q3，公司综合毛利率65%，较年初相比基本稳定；期间费用率为54.55%，较年初提升2.15 个pct，主要是公司持续增加品牌推广、零售网点拓展带来的销售费用增加。因此，毛利率维稳、费用攀升拖累整体业绩，Q1-Q3 归母净利润实现3.4 亿元，同比增长4.5%，低于7.72%的收入增速。

2017 年Q1-Q3，公司存货23.63 亿元，同比增长37.89%，主要是冬季货品入仓所致；存货周转天数为252 天，较年初增加49天，伴随着四季度节假日消费及天气转寒带动，存货周转效率有望提升。Q1-Q3 经营性现金流12.25 亿元，同比下降41.04%，主要由于购买商品、支付租金的金额增加所致。

3、自主培育+并购发展多品牌，深度覆盖广阔大众服装市场

拉夏贝尔是一家定位于大众消费市场的快时尚、多品牌、全直营时尚集团，公司拥有La Chapelle、Puella、7 Modifer、La Babite、Candie’s 等多个品牌风格差异互补、客群定位交织的大众时尚女装品牌，能够广泛地满足女性消费者的多样化衣着需求。以及POTE 等大众时尚男装品牌、La Chapelle Kids 童装品牌，进一步丰富品牌组合。此外，公司通过自主培育及外部控股合并等方式，推出了JACK WALK、O.T.R、MARC ECKO、OTHERMIX 和Siastella 等多个线上与线下品牌，继续深挖大众服装市场。

4、门店网络全国广泛覆盖，全直营模式助力转型变革快速落地

公司以高性价比的多品牌大众产品为基础，建立了布局全国、注重服务、快速响应的全直营零售网络。

2017Q1-Q3，公司净开店351 家，主要以新开专卖店为主。截止2017Q3，全国拥有9258 家线下实体店。从城市等级来看，一线城市820 个，二线城市3477 个，三线城市2588 个，其他城市2373 个，公司二三线城市门店占比达到65%。从渠道业态类型来看，专柜5582 个，专卖3664 个，加盟12 个，专柜与专卖店的占比分别为60%和40%，专卖店占比由2016 年的35.6%持续提升至39.6%。

电商渠道方面：公司在部分线下零售网点实施“线上下单，线下就近发货”策略。2015 年4 月完成了对专业电商品牌七格格投资，引入其具有新型互联网基因的线上运营团队，线上业务收入占比从2014 年0.61%增长至2016 年的10.82%，但仍低于同业，未来成长潜力大。

经营模式看，除公司于2016 年新推出的Siastella 品牌外，其他零售店均实行全直营模式。公司全直营的销售渠道的优势主要是：

1）充分获取销售环节的利润空间；

2）快速统一低地贯彻公司的经营战略，以及门店陈设、货品陈列、动线设计、客户服务等；3）有助于快速感知市场变化，及时掌握客户需求，并在新品设计上快速反应，实现产品设计快速时尚化；

4）对门店销售实时数据与库存情况及时掌握与分析，从而调整库存，实现存货的有效流动。

投资建议：公司以自主培育+并购方式发展多品牌，深度覆盖广阔大众服装市场，男装及童装、电商销售后续爆发力充足门店网络密集覆盖全国范围，全直营模式有助于战略快速推进。我们预计公司2017-2018 年实现净利润5.7 亿元、6.3 亿元，同比分别增长7.8%、10.4%， EPS 分别为1.05、1.16 元/股，对应的PE 分别为23、21 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险因素：消费需求下降、存货余额较高及其跌价等风险。