结论和投资建议

油轮：调整预期再出发，当前为逆周期向顺周期切换的真空期。长周期处于底部向上修复阶段，短周期即期运价将向长期期租水平收敛，关注招商轮船，中远海能

集运：可以共患难，能否共繁荣尚需验证，当前仍处于左侧阶段，关注中远海控，港股海丰国际

干散：BDI底部确立，向上弹性有待验证，关注港股太平洋航运

其他：推荐渤海轮渡，市场忽视的高股息标的，假设2021年车流量恢复至2019年水平，对应2021年股息有望接近10%

关键假设点

班轮公司价格战阶段结束，大船交付完成，行业底部确认，末位公司获得所属政府支持，进一步出清困难。

环保限制，融资限制，新造船产能编辑出清，供给不会大幅增加

有别于大众的认识

市场认为：（1）油轮去库存压力较大，进入下行周期；（2）集运后市盈力能力取决于运量恢复

我们认为（1）当前仍处于长周期方向仍然向上，3-4月原油价格战，油轮运价向上偏离了景气中枢，后面有一定下修空间，但运价中枢有望维持在盈利水平。对标15-18年下行与本轮去库存，本轮库存压力预计高于15年，但15年叠加了伊朗制裁解除运力释放，及新船大规模交付，本轮伊朗制裁解除风险较低，新船交付高峰已过，后续交付压力低于15年

（2）相比需求恢复，决定当前集运盈利的为龙头公司的竞争策略。随着2016年韩进海运破产后的加速出清，实质寡头竞争格局已经形成。需求冲击，龙头公司停航保价已经形成默契。后面需求恢复，盈利能否再上台阶取决于龙头公司的定价策略是维持运价，全行业盈利；还是维持龙头公司与末位公司的盈利差距，压低利润率，保证落后公司无法追赶。

风险提示

油轮：去库存激烈程度超预期

集运：需求恢复后龙头公司放弃运价优先策略，提价失败运价低于预期

干散：南美疫情已昂西淡水河谷产量低于预期

渤海轮渡：高速通行费再次免费，疫情反复车流量恢复低于预期