核心观点

公司竞争力强:公司所在的聚氨酯行业是充分竞争行业,TPU 平均开工6成,鞋底原液及浆料平均开工4-5 成,而公司每年几乎都是满产满销,主要客户包括亨斯迈和日本世联集团等国际大企业,可见客户对公司的认可。客户对公司的认可主要来自公司对产品品质的追求以及日积月累下的knowhow,能够快速响应客户需求。

行业需求发生改变:我们观察到聚氨酯材料行业发生两个重要变化:首先,以特斯拉和蔚来为代表的新能源车企业选用PU 合成革替代真皮和PVC 人造革,且选取的均是低VOC 型环保PU 革,无溶剂型高端革用聚氨酯需求有望增长。其次,聚氨酯材料被制成动力电池缓冲垫和保温贴片,为锂离子电池提供可靠的缓冲、密封、保温和隔振作用,是未来重要的增量需求。到2025 年,全球新能源车需求达到2200 万辆,按照单车锂电池缓冲垫价值量500 元测算,假设渗透率达到100%,全球市场规模达110 亿元。

公司迎来经营改善:随着福建汇得的产能爬坡,公司将打破产能瓶颈,且随着高端需求的增长,未来公司销售的产品结构将会优化,单吨净利润有望提升。此外,21 年原材料成本大幅上涨侵蚀公司利润,公司毛利率由之前的20%左右下降至2021Q3 的12%左右。22 年随着原材料成本的逐步回落,产品结构的升级,预计毛利率将逐步恢复到正常水平。

财务预测与投资建议

基于对需求增长和公司产能投放进度的判断,我们预测公司2021-2023 年EPS 分别为1.25、2.35、3.45 元。按可比公司2022 年27 倍PE,首次覆盖给予目标价63.57 元和买入评级。

风险提示

原材料价格大幅上涨;需求不及预期;价格传导不及时;达产进度不及预期;产能消化不达预期;新应用市场容量不及预期;估值下滑风险。