公司发布202 5Q2业绩：

25Q2：收入11.13 亿元（-24.13%），归母3.02 亿元（-35.20%），扣非2.77 亿元（-40.24%）；

25H1：收入31.60 亿元（-16.89%），归母11.30 亿元（-18.19%），扣非10.93 亿元（-19.94%）

25Q2 公司加速出清。

收入：系列酒/省外拖累增长

分品类：25Q2 公司中高档/普通酒营收各同比-23.6%/-32.9%，中低端产品持续调整。其中，我们预计洞藏系列表现略好于整体水平，但仍受政策冲击+竞品加大费用投放影响，整体省内市占率相对稳定；金星银星、百年迎驾等中低端产品，仍面临产品老化、渠道合作意愿降低影响，处于持续收缩状态，期待公司产品更新。

分区域：25Q2 公司省内/省外营收各同比-20.3%/-36.4%。其中，省内在洞藏引领下仍保持经营势能；省外受中低端产品收缩影响较为严重，同期省外净新增经销商1 家。

利润：规模效应减弱拖累

25Q2 公司毛利率同比-2.8pct，主因规模效应减弱影响。同期，公司销售/管理/财务费率各同比+3.4/2.1/0.2pct，行业承压下，公司仍保持费用投入以持续培育洞藏消费氛围。综上25Q2 公司净利率同比-4.8pct。

25Q2 公司销售收现同比-18%，公司“营收+Δ合同负债”同比-22%，表现均好于营收，主因洞藏系列渠道端利润水平预计仍高于竞品，渠道端仍有较强合作意愿。

投资建议：维持“买入”

我们的观点：

公司25Q2 外有政策冲击与竞品挤压，内有中低端产品与省外收缩压力，通过稳定洞藏系列渠道利润，当前公司省内仍维持较强经营势能，看好公司后续经营弹性。

盈利预测：考虑到行业景气度恢复较慢，竞争环境有所加剧，我们调整公司盈利预测，预计公司2025-2027 年分别实现营业总收入62.33/65.40/70.49 亿元（原值74.05/79.10/85.14 亿元），分别同比-15.1%/+4.9%/+7.8%；实现归母净利润21.45/23.23/25.61 亿元（原值26.34/28.66/31.38 亿元），分别同比-17.2%/+8.3%/+10.3%；当前股价对应PE 分别为17/16/14 倍，维持“买入”评级。

风险提示：

行业景气度恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。