业绩回顾

3Q2026 业绩小幅低于我们预期

公司前三季度实现收入19.2 亿元，同比-5.86%；归母净利润亏损0.19 亿元；营收端承压主要系光伏封装材料市场价格下行所致，但成本端降幅更大，前三季度营业成本17.35 亿元，同比-14.28%，驱动毛利率提升至9.6%。3Q26 单季度实现收入6.56亿元，同比-4.54%，环比-0.80%；归母净利润亏损1474 万元，同比减亏67.16%。我们认为利润低于预期系胶膜原材料Q3 存在减值，以及费用端对利润形成侵蚀较多所致。市场拓展投入增加及债务融资规模扩大导致利息支出上升。我们预计，随着高毛利电子产品销售增长以及胶膜海外销售规模扩张，未来毛利率格局有望逐步修复，但短期内费用刚性仍将制约净利润转正。

发展趋势

光伏业务盈利开始修复，非光伏业务持续推进。光伏胶膜方面，我们认为由于石油价格再次进入上行通道，EVA 及POE 粒子价格调整，粒子库存收益有望增加；并且我们认为随着粒子价格上升，胶膜有望同步调价，使得胶膜Q4 利润空间较Q3 环比修复。但是从需求来看，国内组件端需求仍然处于疲软状态，更加依赖于海外组件需求增长带来的增长，公司在海外设厂，已经实现了批量海外销售，未来胶膜毛利率结构有望得到优化。新业务层面，公司在新能源汽车材料、半导体材料等非光伏领域推进并购与股权投资。我们预计非光伏业务营收占比将随新产能释放及并购整合完成而持续提升，逐步对冲光伏主业周期波动风险。

盈利预测与估值

由于国内组件端需求疲软，光伏胶膜及背板销售收入下降较多，电站运维及电站发电毛利率下滑较多，以及通讯电子材料毛利率下滑较多，我们下调盈利预测，对应2026/2027 年预测营业收入下调11.6%/26.2%至29.21/31.83 亿元，2026/2027 年预测归母净利润下调96.3%/69.1%至0.02/0.29 亿元。维持跑赢行业评级不变，由于Q4 胶膜价格有望进入上行通道，利润空间将得到一定程度的优化，我们仅将目标价下调19.40%至13.00 元，对应2026/2027 年市净率为2.36/2.34 倍，较当前股价有37.30%上行空间，当前股价对应2026/2027 年市净率为1.7/1.7 倍。

风险

行业竞争格局加剧，新业务开拓不及预期，海外产能释放延后。