事件：公司发布2025 年度一季报。25Q1 收入8.6 亿元/同比+6.6%；归母净利润0.07 亿元/同比+6.1%；扣非归母净利0.03 亿元/同比+16.4%。

线下改善线上驱动增长，奶粉、食品、玩具品类表现较优。分业务模式看，25Q1 公司线下门店收入6.2 亿元/同比+5.6%；电商收入1.8 亿元/同比+13.5%；供应商服务0.4 亿元/同比-4.8%。其中线下业务改善，线下渠道数量较去年同期净增11 家至472 家，单店收入同比+3.3%驱动增长。分产品看，25Q1 奶粉收入5.3 亿元/同比+10.9%；食品收入0.8 亿元/同比+7.6%；用品收入1.3 亿元/同比-1.6%；棉纺、玩具收入分别同比-7.7%、+16.0%。

毛利率受价格调整及品类结构影响，但费用优化下盈利能力稳健。25Q1 毛利率下滑1.1pct 至23.8%，或主因毛利率较低的线上渠道及奶粉品类占比提升，但食品用品棉纺及玩具品类毛利率均有所改善；25Q1 销售、管理、财务费用率分别为19.1%、3.1%、0.7%，分别同比-1.1、-0.1、-0.3pct，在持续优化面积提升坪效策略下取得成效。25Q1 公司净利润率0.8%/同比持平，盈利能力保持稳健。

携手万代南梦宫创造新增长曲线。24 年公司携手万代南梦宫，成功开设苏州首家高达基地；25/3 开设全国首家万代拼装模型店。我们看好公司和万代合作，一方面苏州高达基地表现优异，预计3 年内将在高线城市开设9-10 家门店，其中今年年内将新开3 家高达基地；此外拼装模型店可复制性强具备全国扩张逻辑，首店面积较小后续存在持续优化空间。考虑到远期谷子经济在中国崛起趋势，以及万代在日谷头部地位，我们认为该业务是一门好且赚钱的生意，有望构筑公司第二增长曲线。

投资建议与盈利预测：外部关税扰动下政策端强调消费作为拉动经济增长的重要作用，生育补贴作为提振内需重要抓手，公司自身主业渠道端在25年将会重回扩张态势，预计年内门店有望净增约50 家，整体有望实现稳健增长；同时公司高达基地、通贩店及后续的麦趣乐集合店具备想象空间，契合新消费趋势，其开店、运营本身在公司能力圈范围内。我们预计25、26年公司利润1.4、1.8 亿元，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：零售消费持续疲软；母婴生育政策推出不及预期；高达基地店表现不及预期；万代南梦宫中国市场推广不及预期