业绩摘要：2024 年实现营业收入264.97 亿元/+8.01%，归母净利9.15 亿元/-21.58%；其中24Q4 实现收入67.66 亿元/-0.63%，归母净利0.57 亿元。

25Q1 实现收入69.56 亿元/+3.02%，归母净利4.60 亿元/+15.45%。

中西成药增长稳健，非药品类承压。分产品看，2024 年公司中西成药收入199.68 亿元/+12.82%，毛利率 30.00%/-1.16pct，中西成药作为刚需品类保持稳健增长。中参药材收入 29.45 亿元/-0.99%，毛利率 42.32%/-0.56pct；非药品收入 29.48 亿元/-9.52%，毛利率 41.72%/-1.80pct。中参药材和非药品受消费力下行影响较大，后续销售有望随宏观环境好转迎来改善。

优化门店布局进入加密期，持续加强精细化管理。24H1 公司完成上海和内蒙古覆盖后，基本完成跨省扩张布局，自24H2 起正式进入加密期，聚焦提升已进入省份的市占率，加强精细化管理，盈利能力有望优化。截至25Q1末，公司门店覆盖全国21 个省，门店数量达16,622 家。2024 年，公司净增门店 2,479 家，其中自建门店 907 家，收购门店 420 家，加盟店 1,885家，同时公司优化门店网络，关闭门店 733 家。 25Q1 公司净增门店69 家，其中新开54 家，加盟189 家，关店174 家。

毛利率承压，管理费用率优化。公司2024 年毛利率为34.33%/-1.58pct，主要系消费力下降和处于培育期的新店较多，毛利率有所承压。2024 年销售/管理费用率分别为 23.37%/4.65%，分别同比+0.45/-0.18pct，数智化升级带来管理效率提升。公司积极拥抱AI 技术，推出“AI 小参”并接入DeepSeek。

并推出自动补货、智能选址、智能促销等系统，有望持续赋能运营管理。

投资建议：预计公司2025/2026/2027 年EPS 为0.97/1.14/1.35 元。公司为连锁药店龙头，已由扩张期进入加密期，聚焦精细化管理，有望受益于行业持续整合和处方外流趋势，持续提升盈利能力，维持 “买入”评级。

风险提示：扩张不及预期的风险，行业政策风险，行业竞争加剧的风险。