本报告导读：

行业仍面临供给侧出清压力，公司作为行业头部连锁企业具备较强增长韧性，通过降本增效与效率提升有效实现利润端快速增长。

投资要点：

维持“增持”评级。公司 25 年前三季度收入 200.68 亿元，同比增长1.71%，归母净利润10.81 亿元，同比增长25.97%；25 年单三季度收入65.46 亿元，同比增长2.51%，归母净利润2.83 亿元，同比增长41.04%。调整2025-2027 年预测EPS 为1.06、1.23 与1.40 元，公司为行业头部企业，给予一定估值溢价，参考行业平均估值，给予2025 年PE 为22X，给予目标价23.32 元，维持“增持”评级。

零售业务保持平稳，加盟业务较快增长。分行业看，零售业务实现收入163.40 亿元，同比下降0.07%，毛利率为37.70%，同比增加0.44pct；加盟及分销业务收入31.99 亿元，同比增长8.38%，毛利率9.39%，同比减少1.55pct。

中西成药恢复增长，中参药材与非药品仍有承压。分产品看，中西成药收入154.51 亿元，同比增长5.01%，毛利率为30.12%，同比减少0.29pct，中参药材收入19.63 亿元，同比下降13.47%，毛利率为42.70%，同比增加0.46pct，非药品收入21.25 亿元，同比下降8.43%，毛利率为45.62%，同比增加3.32pct。

门店扩张节奏有所放缓。截至25 年三季度末，公司拥有门店17385家，其中加盟7029 家，前三季度净新增门店832 家，其中自建300家，关店447 家，新增加盟979 家，门店关闭主要原因是地方性规划，资源整合及策略性调整等因素。

风险提示。院外零售需求复苏不及预期，行业供给侧出清进度不及预期。