行业近况

近期，北美头部云计算厂商陆续发布1Q25 业绩，1Q25 北美Top4 云厂商（亚马逊、谷歌、微软、Meta）合计资本开支（含融资租赁）为773.08 亿美元，同比增长61%。展望未来，我们预期各家云厂商还将持续向AI领域加码，AI基建赋能新老业务，推动AI应用落地加速，有望带动硬件需求的长期成长。

评论

海外Cloud capex维持高位，Meta超预期上调指引，AI基建景气延续。根据公开业绩会，谷歌维持2025 年资本开支750 亿美元指引不变，同比增长67.8%；Meta超预期上修 2025 年资本开支指引至640-720 亿美元（前值为600-650 亿美元），同比增长72%-93%，反映公司增加AI相关数据中心投入以及基础设施硬件成本预期上升；微软维持FY25 资本支出指引不变（超过800 亿美元）、且预期FY26 资本开支将以低于FY25 的同比增速继续增长；亚马逊在财报电话会上表示2025 年capex将超过1000 亿美元。参考彭博一致预期与业绩会指引，我们预期北美头部四家云厂商将持续加码AI基建以支持高速增长的AI需求，2025 年北美头部四家云厂商总资本开支（含融资租赁）有望达到3362 亿美元，同比增长35.4%，2026 年投资规模有望在高基数上进一步增长。

AI赋能云服务收入及利润表现，AI应用商业价值有望释放。3QFY25 Azure收入同比增长33%，增速中16ppt由AI服务驱动，其AI需求增速超过供给产能，且本季度AI需求加速成长，公司预计6 月后AI算力仍将供不应求，微软预计4QFY25 Azure云收入同比增速有望达到34-35%，同比增速及指引均超市场预期；1Q25 谷歌云业务营收同比增长28%，自研TPU优势带动利润率提升8.4ppt至17.8%；1Q25AWS云服务收入同比增长17%至292.7 亿美元，生成式AI年化收入突破10 亿美元。此外，谷歌、Meta、亚马逊积极探索AI与搜索、广告、电商等业务的深度融合，谷歌搜索通过Gemini模型优化广告精准度，亚马逊电商客户通过Bedrock平台实现多语言生成及物流优化，Meta AI智能助手的月活近10 亿，公司计划将Meta AI打造成一个广告变现平台，未来探索高级付费服务。我们认为AI技术既能驱动传统云服务效率升级，又催生新的商业变现路径，正在助力云厂商形成新的利润增长引擎。

估值与建议

维持覆盖公司盈利预测、目标价和评级。建议关注AI ASIC全球头部企业博通、Marvell等；云端AI硬件龙头中际旭创、光迅科技、联想集团、紫光股份、锐捷网络、Arista等；受益端侧AI发展趋势的通信模组厂商移远通信。

风险

云厂商资本开支不及预期，AI应用落地不及预期，全球经济下行压力。