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公司发布2024 年年报，2024 年实现营业收入392.41 亿元（-2.73%）、归母净利润94.50 亿元（-1.63%）、经调整Non-IFRS 归母净利润105.83亿元（-2.51%）；2024Q4 实现营业收入115.39 亿元（+6.85%）、归母净利润29.17 亿元（+90.64%）、经调整Non-IFRS 归母净利润32.37 亿元（+20.42%）。

核心观点

2024 年全年剔除新冠商业化项目后收入增长5.2%，经调整Non-IFRS净利率达27.0%创历史新高分板块拆分来看，2024 年WuXi Chemistry 业务实现收入290.5 亿元、剔除新冠商业化项目后同比增长11.2%，全年经调整Non-IFRS 毛利率提升至46.4%（+1.2pts）。进一步拆分2024 年小分子D&M 业务收入178.7 亿元（剔除新冠商业化项目同比增长6.4%）；TIDES 业务收入58.0 亿元（+70.1%），2024 年底多肽固相合成反应釜总体积增加至41,000L，预计2025 年底将进一步提升至>100,000L。

2024 年WuXi Testing 业务实现收入56.7 亿元（-4.8%）、经调整Non-IFRS 毛利率为33.3%（-5.9pts）。其中2024 年实验室分析与测试业务收入38.6 亿元（-8.0%），主要是受市场影响价格因素随着订单转化逐渐反映到收入上；2024 年临床CRO&SMO 业务收入18.1亿元（+2.8%），其中SMO 收入同比增长15.4%，保持中国行业领先地位。

2024 年WuXi Biology 业务实现收入25.4 亿元（-0.3%）、经调整Non-IFRS 毛利率为38.8%（-3.6pts）。

在手订单快速增长，加速全球多地产能建设

截至2024 年年底，公司持续经营业务在手订单493.1 亿元（+47.0%），对比截至2024 年9 月底的在手订单438.2 亿元（+35.2%），在手订单维持高增态势。产能方面，公司持续推进美国米德尔顿基地建设，计划于2026 年底投入运营。2024 年5 月新加坡研发及生产基地正式开工建设，基地一期计划于2027 年投入运营。公司预计2025 年资本开支达到70-80 亿元（2024 年为40.03 亿元）。

2025 年重回双位数增长，盈利能力有望进一步提升公司指引2025 年持续经营业务收入重回双位数增长，同比增长10%-15%，整体收入达到415-430 亿；在新产能逐步投放的情况下，不断提高生产经营效率。预计2025 年经调整Non-IFRS 归母净利率水平有望进一步提升。

盈利预测与投资建议

预计公司25/26/27 年收入分别为427.06/483.55/550.76 亿元，同比增长8.8%/13.2%/13.9%；归母净利润为108.61/122.93/141.22 亿元，同比增长14.9%/13.2%/14.9%，对应PE 分别18/16/14 倍。药明康德为全球领先的“一体化、端到端”的新药研发服务平台，考虑公司核心Chemistry业务有望恢复较快增速、盈利能力也将稳步提升，目前PE 处于2018年5 月以来历史低位水平，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

风险提示

地缘政治风险；产能投放进度不及预期；行业需求复苏不及预期；竞争降价压力高于预期。