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公司公布25 年年报，全年收入454.6 亿元（+15.8%），归母净利润191.5 亿元（+102.6%），Non-IFRS 归母净利润149.6 亿元（+41.3%）。

25Q4 收入126.0 亿元（+9.2%），归母净利润70.8 亿元（+142.5%），Non-IFRS 归母净利润44.2 亿元（+36.5%）。业绩符合预期。

核心观点

Chemistry 业务增速稳定，TIDES 业务持续亮眼25 年Chemistry 收入364.7 亿元（+25.5%）、毛利率52.3%（+5.9pct，经调整Non IFRS 毛利率，下同）；其中小分子D&M 收入199.2 亿元（+11.4%）、TIDES 收入113.7 亿元（+96.0%）。截至25 年底TIDES 在手订单同比增长20.2%，较三季报公告截至Q3 末的17.1%增速有所提升。25Q4 收入104.9 亿元（+17.1%）、毛利率54.8%（+6.4pct）。其中小分子D&M 收入56.8 亿元（+5.4%）、TIDES 收入35.5 亿元（+56.6%）。

Testing 和Biology 业务企稳，毛利率仍有承压Testing 业务25 年收入40.4 亿元（+4.7%）、毛利率30.5%（-5.7pct），全年恢复正增长，价格因素仍影响毛利率。Biology 业务25年收入26.8 亿元（+5.5%）、毛利率37.0%（-1.9pct）；25Q4 收入7.3亿元（+2.8%）、毛利率36.6%（-4.2pct），毛利率同样受市场竞争影响，公司保持灵活定价策略。

盈利能力环比保持稳定，26 年指引增速超预期25 年毛利率为48.2%（+6.6pct），Non-IFRS 归母净利率为32.9%（+5.9pct）；25Q4 毛利率为51.3%（+8.1pct），Non-IFRS 归母净利率为35.1%（+7.0pct），环比Q3 基本持平。

公司截至25 年底持续经营业务在手订单580 亿元（+28.8%）。指引26 年整体收入513-530 亿元，持续经营业务收入同比增长18-22%；保持稳定且有韧性的经调整non-IFRS 归母净利率水平。

盈利预测和投资建议

预计公司26/27/28 年收入分别为521.6/605.9/694.5 亿元，同比增长14.7%/16.2%/14.6%；归母净利润为163.9/192.8/223.9 亿元，同比增长-14.4%/17.7%/16.1%，对应PE 分别17/15/12 倍。药明康德为全球领先的“一体化、端到端”的新药研发服务平台，考虑公司核心Chemistry 业务有望维持较快增速、盈利能力也将稳步提升，维持“买入”评级。

风险提示：

地缘政治风险；产能投放进度不及预期；行业需求复苏不及预期；竞争降价压力高于预期。