事件：公司发布2025 年中报，实现收入7.75 亿元，同比增长19.99%，归母净利润3488.11 万元，同比增长25.31%；其中单二季度实现收入5.13 亿元，同比增长35.98%，归母净利润1593.53 万元，同比增长6.60%。

盈利能力提升，信用减值损失形成拖累。1）营收增长明显：上半年营收维持快速增长，其中Q2 增长明显，主要由于前期订单逐步落地，完工验收项目增加。

2）毛利率有所上升：上半年公司毛利率27.40%，同比上升2.01 个百分点。3）费用率小幅下降：上半年公司期间费用率19.72%，同比下降1.16 个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为5.30%、10.91%、2.01%、1.50%，同比分别下降1.95、上升0.68、下降0.55、上升0.66 个百分点。销售费用率降低而管理费用率上升主要由于部分子公司人员岗位职能变化，由原销售岗位调整为管理岗位。财务费用率上升主要由于利息费用及汇兑损失增加。4）信用减值损失形成拖累：上半年公司信用减值损失1668.24 万元，同比增加2188.48 万元。

在手订单、合同负债有所下滑。公司中报期末在手订单总计33.76 亿元，同比下降9.80%。公司中报合同负债11.92 亿元，同比下降14.80%。考虑到公司营收规模，公司在手订单依旧饱满，公司订单确认周期普遍在1-2 年，预计后续业绩释放依旧有支撑。

回购加速体现公司发展信心。公司计划使用资金6000 万元~12000 万元以集中竞价交易方式回购股份用于员工持股计划或股权激励，回购股份占总股本比例1.60%~3.20%。公司在8 月26、28 号连续发布回购进展公告，截至8 月27 日，公司累计回购股份662.64 万股，占公司总股本2.15%。回购进程加速体现出公司对未来业务发展的信心，完善长效激励机制。

盈利预测与估值。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为1.09 亿元、1.27亿元、1.51 亿元，考虑公司在手订单充足以及核电、AI 液冷、氢能等的增长潜力，对应9 月1 日股价PE 为33X、28X、24X，维持“增持”评级。

风险提示：境外业务推进受阻、AI 算力释放低于预期、宏观经济低于预期