投资要点：

事件：公司发布2024 年报，24 年公司实现营业收入269.01 亿，同比增长9.53%；实现归母净利润63.44亿，同比增长12.75%；实现扣非归母净利润60.69 亿，同比增长12.51%。24Q4 实现收入65.02 亿，同比增长10.03%，实现归母净利润15.29 亿，同比增长17.82%。我们在此前盈利预测中预测24 年净利润62.3 亿，业绩基本符合预期。分红方案为拟派发现金红利47.73 亿（含税），分红率为75.24%。

投资评级与估值：略下调25-26 年盈利预测，新增27 年，预测25-27 年净利润分别为69.5 亿、76.2 亿、83.9 亿（25-26 年前次为70、77.8 亿），同比增长9.6%、9.6%和10.1%，最新收盘价对应25-27 年PE分别为33x、30x、27x，维持增持评级。2024 年为公司四五规划的开局之年，公司顺利完成年初利润规划和员工持股的考核目标，提振信心。中长期看，公司将继续推进多元化发展，在品类、渠道及出海方面补强自身实力，支撑四五计划的规划目标。

三大品类均衡增长，其他品类增长更快。分品类看，24 年公司酱油/调味酱/蚝油/其他产品实现营业收入137.58、26.69、46.15、40.86 亿，分别同比+8.87%、+9.97%、+8.56%、+16.75%，预计其他品类中的料酒和醋实现了较快增长。分量价看， 24 年公司酱油、调味酱、蚝油分别实现销量256.55、32.18、93.08万吨，同比增长11.63%、13.47%、8.1%，吨价分别同比-2.47%、-3.09%、0.43%，收入增长主要依靠销量增长，结合宏观环境，预计公司加大了市场投入，获得更多竞品份额。分地区看，24 年东部/南部/中部/北部/ 西部地区分别实现收入47.92/50.79/56.05/64.01/32.5 亿， 分别同比+10.06%/+12.88%/+11.01%/+8.03%/+8.82%，各区域增长均衡。分渠道看，线下、线上渠道分别实现营业收入238.85、12.43 亿，分别同比增长8.93%、39.78%。

成本红利释放 盈利能力提升。24 年公司毛利率37%，同比提升2.3pct，主要来自成本红利，三大品类吨成本均同比下降约6%。分产品看，酱油、调味酱、蚝油、其他产品分别实现毛利率44.7%、37.44%、33.69%、24.5%，分别同比+2.07pct/+1.95pct/+4.69pct/+2.62pct。费用方面，24 年销售和管理费用率为6.05%、2.19%，分别同比+0.74pct/+0.05pct，销售费用金额同比增长25%，说明公司加大费用投入。24 年销售商品收到的现金303.8 亿，同比增长2.8%，慢于收入增速，经营性现金流净额68.4 亿，同比下降7%。

股价变化的催化剂：新渠道突破带来收入增长提速。

核心假设风险：行业竞争加剧、食品安全事件。