事件：公司发布2025 年第三季度报告，2025Q1-3 实现收入216.3 亿元，同比+6.0%；实现归母净利润53.2 亿元，同比+10.5%；实现扣非归母净利润51.6 亿元，同比+11.7%。对应2025Q3 实现收入64.0 亿元，同比+2.5%；实现归母净利率14.1 亿元，同比+3.4%；实现扣非归母净利润13.4 亿元，同比+3.9%。

受餐饮消费环境疲弱影响，收入增速环比下降，但公司韧性较强，25Q3 仍实现增长。25Q3 公司收入同比+2.5%，增速环比下滑（25Q1/25Q2 分别同比+8.1%/+7.0%）。分产品看：25Q3 酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入32.3/6.0/11.3/10.9 亿元，分别同比+5.0%/+3.5%/+2.0%/+6.5%；分渠道看： 25Q3 线下/ 线上渠道分别实现收入56.4/4.0 亿元， 分别同比+3.6%/+19.8%；分区域看：25Q3 东部区域/南部区域/中部区域/北部区域/西部区域分别实现收入12.8/12.7/13.3/14.0/7.6 亿元， 分别同比+9.0%/+10.4%/+3.0%/-2.5%/+4.6%。截止25Q3 末，公司经销商数量共6,726家，环比+45 家。拆分看东部区域/南部区域/中部区域/北部区域/西部区域分别1016/973/1,417/1,922/1,398 家，分别环比+18/+27/+3/+5/-8 家。

成本红利下，毛利率持续提升，费率有所增加，盈利能力在毛利率提升推动下提升。25Q3 公司毛利率同比+3.0pcts。费用方面，25Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.8pcts/+1.0pcts/-0.1pcts/-0.9pcts。综合看，25Q3 公司归母净利率同比+0.2pcts，扣非归母净利率同比+0.3pcts。

盈利预测：我们预计公司25-27 年分别实现收入291.1/319.7/349.4 亿元，分别同比+8.2%/+9.8%/+9.3%，分别实现归母净利润72.0/79.5/87.6 亿元，分别同比+13.5%/+10.4%/+10.3%，对应EPS 分别为1.23/1.36/1.50 元/股，维持“推荐”评级。

风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨，新品类增长不及预期等。