公司发布25Q3业绩报告：

25Q3：营业收入63.98 亿元（同比+2.48%），归母净利润14.08亿元（同比+3.4%），扣非归母净利润13.39 亿元（同比+3.86%）

25Q1-3：营业收入216.28 亿元（同比+6.02%），归母净利润53.22亿元（同比+10.54%），扣非归母净利润51.55 亿元（同比+11.72%）。

需求疲软致25Q3 收入放缓，主销区稳健增长

分产品：25Q3 酱油/蚝油/调味酱/其他产品收入分别同比+5%/+2%/+3.5%/+6.5%，各品类增速均较25Q2 放缓预计主因25Q3 餐饮疲软+公司主动调整。

分地区：25Q3 东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+9.0%/+10.4%/+3.0%/-2.5%/+4.6%，东南主销区保持稳健增长。

分渠道：25Q3 线下/线上渠道收入分别同比+3.6%/+19.8%，线上渠道高增预计主因公司加速布局新零售渠道+新品导入。

25Q3 经销商环比25Q2 增加45 家，经销商网络有序扩张。

成本红利提振毛利率，盈利能力稳健

25Q3 毛利率同比+3.02pct，预计主因成本红利+内部效率提升；25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.85/+1.01/-0.07/-0.93pct，销售费用率增加预计主因需求疲软致行业竞争加剧；综合看归母净利率同比+0.2pct 至22.01%，盈利能力稳健。

产品+渠道稳步推进，稳健增长可期

产品端，公司持续完善产品矩阵，有望在保持酱油、蚝油、调味酱基本盘稳健增长的基础上，加快醋、料酒、复调等品类发展。

渠道端，公司强化竞争优势，积极拥抱新零售和食品工业业务，同时稳步推进渠道下沉，在行业需求疲软期有望逆势扩张。

投资建议

公司经营韧性较强，预计25-27 年营收288/316/347 亿元（25-27 年前值为292/322/360 亿元），同比+7%/+10%/+10%，归母净利润分别为70/78/86 亿元（25-27 年前值为70/78/87 亿元），同比+10%/+11%/+10%，对应PE 分别为32/29/26x，维持“买入”评级。

风险提示

原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期、食品安全问题，改革进展不及预期。