事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现收入216.3亿元，同比+6%，归母净利润为53.2 亿元，同比+10.5%；其中25Q3 实现收入64 亿元，同比+2.5%，归母净利润为14.1 亿元，同比+3.4%。

Q3 调味品主业增速稳健，线上维持较快增长。分产品看，单三季度公司酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入32.3/6.0/11.3/10.9 亿元，同比增速分别为+5%/+3.5%/+2%/+6.5%；在市场竞争激烈及餐饮端需求疲软的大环境下，调味品主业虽环比Q2有所放缓，但仍维持稳健增速。其他业务收入增速相对较快，主要系公司食醋及料酒等新品持续放量。分渠道看，25Q3 线下/线上收入增速分别为+3.6%/+19.8%，随着公司线上渠道布局持续完善，线上收入维持较快增长。分区域看， 25Q3 东/ 南/ 中/ 西/ 北部收入分别为+9%/+10.4%/+3%/+4.6%/-2.5%，除北部外其他区域均实现正增长。

成本下行与费投加大共同作用下，Q3盈利能力小幅改善。前三季度公司整体毛利率为40%，同比+3.2pp，其中Q3单季度毛利率同比+3pp 至39.6%；毛利率提升主要得益于主要原材料采购价格下行，以及生产端规模效应加强所致。费用率方面，25Q3 销售费用率为7.4%，同比+1.8pp，预计系公司为应对市场竞争烈度提升加大费投力度所致；管理费用率同比+1pp 至3.4%，主要系员工持股计划费用确认。综合来看，受益于成本下行及规模效应提升，25Q3公司净利率同比+0.2pp 至22%。

改革动能逐步释放，中长期业绩持续向好。产品方面，公司在维持酱油、蚝油及酱类三大核心业务基础上，持续发力复合型调味料等新品类，借助调味品平台及渠道优势提升市占率。渠道方面，公司B 端借助餐饮渠道复苏趋势，业绩有望持续恢复；同时C 端加快新品布局，产品结构有望持续优化。产能方面，公司将坚持用精益化和数字化结合的思路推进生产制造向工业4.0 转型升级，不断提高柔性响应能力、提升生产效率，打造市场具有质价比的产品。公司调味品龙头地位稳固，改革动能持续释放下，中长期业绩有望持续向好。

盈利预测与投资建议。预计2025-2027 年EPS 分别为1.19 元、1.33元、1.45元，对应动态PE 分别为32 倍、29 倍、26 倍，维持“买入”评级。

风险提示：餐饮渠道回暖不及预期风险，市场竞争加剧风险。