公司发布 2025 年报，2025 年公司实现营业收入288.73 亿元，同比+7.32%，实现归母净利润70.38 亿元，同比+10.95%。单Q4 来看，公司实现营业收入72.45 亿元，同比+11.4%，实现归母净利润17.16 亿元，同比+12.23%。

公司拟每10 股分红8 元（含税）， 2025 年度合计现金分红金额为79.50 亿，占本年度归属于上市公司股东净利润的比例112.95%。

公司拟发布2026 年A 股员工持股计划，业绩考核指标为以2025 年归母净利润为基数，2027 年归母净利润年复合增长率应不低于11.5%。

评论：

25 全年营收稳健增长，25Q4 边际提速、略超预期。分产品来看，2025 年公司酱油/蚝油/调味酱/特色调味品收入分别同比+8.6%/+5.5%/+9.3%/+14.6%；拆分量价看，酱油销量/吨价分别同比+8.8%/-0.2%，蚝油销量/吨价分别同比+3.8%/+1.7%，调味酱销量/吨价分别同比+8.9%/+0.4%。分区域看，东部/南部/中部/北部/西部营收分别同比+13.63%/+12.46%/+7.96%/+5.78%/+5.22%。而分渠道看，线下/线上渠道收入分别同比+7.85%/+31.87%，公司积极捕捉新兴渠道差异化需求，针对性地推出海天甄酿、浓香鲜蚝油等线上定制化产品；从经销商数量看，2025 年公司经销商数量净减少5 家至6702 家。具体到25Q4，公司酱油/ 调味酱/ 蚝油/ 特色调味品收入分别同比+10.5%/+8.4%/+4.3%/+18.4%，均呈现环比提速，略超出此前预期。

成本红利及供应链优化驱动毛利率改善，但同时费率略有提升，最终25 年净利率平稳改善。2025 年公司毛利率为40.2%，同比+3.2pcts，主系材料采购成本下降、科技驱动成本精益控制及供应链全链协同等综合影响所致。具体分产品来看，酱油/蚝油/调味酱/特色调味品毛利率分别同比+4.0/+3.3/+7.6/-2.0pcts，其中特色调味品略有下降，主要是新品类增多影响。而费用方面，2025 年销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.6/+0.2/基本持平/+0.3pcts，其中销售费用率中人工支出、股份支付费用和广告支出均有一定增加，最终公司归母净利率录得24.4％，同比+0.8pcts。单25Q4 来看，公司毛利率同比+3.2pcts，但相关费用率略有提升，导致归母净利率同比+0.2pcts。

25 全年固本强基、稳健增长，26 年持续进阶，有望延续平稳增势。25 年公司持续深化战略转型，从“用户至上”向“用户满意至上”迭代升级，坚持固本强基，巩固和强化核心优势，同时以现有优势带动新的增长极。而26 年尽管外部的不确定性依然存在，但公司发展举措已非常坚定：以用户满意至上为锚点，不断自我革新思维方式及工作路径，以核心业务的突破再次打开新增长，以核心能力的迭代爆破更多新势能。展望26 年，一方面公司继续夯实核心三大品类，不断固本强基、提升份额，另一方面持续突破新渠道、新品类，打造趋势类新品，完善线上及工业渠道，公司有望实现高个位数左右增长，而利润端尽管近期原料价格环比波动，但考虑公司持续优化效率，预计利润有望实现双位数左右增长。

投资建议：稳健兑现，加速进阶，上调至“强推”评级。近年来尽管需求偏弱，但公司向上趋势明确，报表平稳兑现，企业能力不断进阶，中长期来看，调味品商业模式优秀，龙头海天强者恒强，往后份额提升具备确定性，且公司制定未来三年分红规划，承诺26-27 年每年分红率不低于当年归母净利润的80%，低利率环境下值得更多确定性溢价。基于25 年报，我们维持26-27 年EPS 预测为1.34/1.47 元，引入28 年预测为1.59 元，对应PE 为28/25/23 倍，维持目标价50 元，对应26 年约37 倍PE，上调至“强推”评级。

风险提示：成本超预期上行；市场竞争加剧；食品安全问题等