事件：海天味业发布2025 年年报，25 年实现营收288.73 亿元，同比+7.3%；归母净利润70.4 亿元，同比+10.9%。其中，25Q4 实现营收72.5 亿元，同比+11.4%；归母净利润17.2 亿元，同比+12.2%。2025 年共派发现金分红79.50 亿元，分红比率112.95%。公司拟发布2026 年A 股员工持股计划，业绩考核指标为以2025 年归母净利润为基数， 2027 年归母净利润年复合增长率不低于11.5%（即2027 年归母净利润不低于87.5 亿元）。

点评：

25Q4 各品类营收加速增长，其他产品营收领跑：分品类，25 年酱油营收同比+8.6%，销量/单吨售价分别同比+8.8%/-0.2%，单吨售价同比降幅相较24 年已收窄。25 年酱油营收增长主要源于经典大单品基本盘稳固，金标生抽、味极鲜等主力产品凭借深厚品牌认知与全渠道渗透持续贡献稳定收入，健康化产品加速放量，薄盐、有机等减盐系列契合消费升级趋势，成为重要增长引擎；同时公司面向家庭烹饪、餐饮连锁等不同场景推出细分规格与定制化产品，拓展使用范围。25 年蚝油营收同比+5.5%，销量/单吨售价分别同比+3.8%/+1.7%，一方面得益于餐饮渠道需求修复；一方面得益于高端蚝油等新品迭代，产品结构优化。25 年调味酱营收同比+9.3%，销量/单吨售价分别同比+8.9%/+0.4%，主要系便捷化就餐场景流行，公司的拌面酱、拌饭酱等产品精准适配懒人经济、居家烹饪需求；同时，公司积极拓展区域风味，推出桂林风味辣椒酱等地方特色酱料，覆盖不同地域消费偏好。25 年其他业务营收同比+14.6%，为全品类最快增速，增长核心源于公司持续拓展品类边界，并为餐饮、食品企业开发定制化产品，打开营收增长空间。

25Q4，酱油/蚝油/调味酱/其他产品营收分别同比+10.5%/+4.3%/+8.4%/ +18.4%，增速环比提升（ 25Q3 酱油/ 蚝油/ 调味酱/ 其他产品营收分别同比+5.0%/+2.0%/+3.5%/+6.5%）。

分区域， 25 年东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部营收分别同比+13.6%/+12.5%/+8.0%/+5.8%/+5.2%，东部、南部区域保持了较快的增长势头。25Q4，东部/南部/中部/北部/西部营收分别同比+18.7%/+11.6%/+10.2%/+8.5%/+0.2%。

分渠道，25 年年线上/线下渠道营收分别同比+31.9%/+7.9%。公司于线上加强销售管控、团队建设并推出定制化产品；于线下推进终端数字化、精细化管理，扩大市场覆盖度，提升存量单点卖力；同时受益于餐饮渠道需求修复，定制化调味解决方案带动B 端订单增长。25Q4，公司线上/线下渠道营收分别同比+31.1%/+9.2%。

截至25Q4 末，公司共有经销商6702 家，相比Q3 末净减少24 家。25Q4 东部/南部的经销商净增数量较多，较Q3 末分别净增17/9 家，北部地区经销商数量净减少50 家。

成本红利+科技赋能+供应链效率，助推盈利能力持续提升：25 年公司毛利率达到40.2%，同比+3.2pcts，主要系原材料采购成本下降，科技赋能成本节约以及供应链效率提升。公司期间费用率为10.7%，同比+1.2pcts。其中，销售费用率同比+0.6pcts 至6.7%，主要系公司加大广告投放力度，以及人工成本、股份支付增加。

管理费用率同比+0.3pcts 至2.4%，主要系人工成本、股份支付增加。研发费用率同比基本持平为3.2%。综上，受益于毛利率的显著提升， 25 年公司的归母净利率达24.4%，同比+0.8pcts。

25Q4，公司毛利率为41.0%，同比+3.3pcts。期间费用率为11.3%，同比+1.2pcts，其中销售费用率同比+0.1pcts 至6.7%，管理费用率同比-0.5pcts 至2.3%。25Q4公司归母净利率达到23.7%，同比+0.2pcts。

产品矩阵迭代+全域渠道突破，龙头增长动能充足：产品端，公司以“固本强基+趋势引领”构建金字塔产品矩阵，核心品类稳固增长，健康化、便捷化新品快速放量，2025 年公司以有机和薄盐为代表的营养健康系列产品收入同比增速达48.3%。渠道端，通过搭建“深耕下沉+线上突破+餐饮定制”的体系，25 年县级城市覆盖率超90%，线上营收同比高增31.9%，餐饮端已逐渐向“多风味、一站式解决方案”提供商转型。

盈利预测、估值与评级：我们基本维持公司2026-2027 年的归母净利润预测分别为78.09/85.98 亿元，新增2028 年归母净利润预测为93.55 亿元，折合26-28年EPS 预测分别为1.33/1.47/1.60 元，当前股价对应26-28 年PE 分别为28x/25x/23x，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧的风险，产品安全风险，渠道拓展不及预期。