2025 年业绩基本符合我们预期

公司公布2025 年度业绩：收入288.73 亿元，同比上涨7.33%；归母净利润70.38 亿元，同比+10.94%。

发展趋势

Q4 收入超市场预期，全年大健康系列增速亮眼。分产品看，2025 年公司酱油/蚝油/调味酱收入分别同比

+8.6%/+5.5%/+9.3%，至149.34/48.68/29.17 亿元，以有机和薄盐为代表的营养健康系列产品同比增速达48.3%；拆分量价看，酱油销量/吨价分别同比+8.8%/-0.2%，蚝油销量/吨价分别同比+3.8%/+1.7%，调味酱销量/吨价分别同比+8.9%/+0.4%。

毛利率提升，盈利能力持续改善。公司持续通过数字化驱动供应链等提高经营效率，叠加原材料采购成本下降，2025 年公司毛利率同比+3.15pct至40.22%，其中酱油/蚝油/调味酱调味品毛利率分别同比+4.0/+3.3/+7.6pct。2025 年公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.65/+0.23/+0.31pct，整体费率平稳，销售费率同比增加主要由增加主因人工支出、股份支付费用和广告支出增加所致，财务费率同比增加主要系本期汇兑损失增加所致。受所得税率提升影响，所得税占收入比重同比+1pct，2025 年公司净利率同比+0.8pct至24.38%，利润端表现持续优于收入端。

公司在行业调整期磨练内功，深化战略转型，从用户至上升级为用户满意至上，近两年竞争优势强化。酱油/蚝油/调味酱基本盘稳健，公司积极开拓培育复调新品、B端工业定制、海外市场等新业务，我们预计均有不错表现，未来有望贡献增量。我们认为公司作为调味品龙头企业，后续餐饮修复后预计为最受益企业之一，且行业稳格局赋予公司强议价能力，可有效平滑成本压力。

盈利预测与估值

基本维持26 年盈利预测为78 亿元/引入27 年盈利预测87 亿元，分别同比+11%/11%，当前市值对应26/27 年31/28X PE，考虑公司竞争优势强化及餐饮后续复苏可能，上调目标价4%至50.43 元/股，对应26/27 年38/34X PE 及23%上涨空间，维持跑赢行业评级。

风险

餐饮复苏不及预期；原材料端上涨幅度超预期；食品安全风险。