业绩简评

8 月26 日公司发布半年报，26H1 实现营收161.46 亿元，同比+6.01%；实现归母净利润41.90 亿元，同比+7.13%；扣非归母净利润39.60 亿元，同比+3.77%。其中，26Q2 实现营收71.17 亿元，同比+2.93%；实现归母净利润17.46 亿元，同比+2.17%；扣非归母净利润16.13 亿元，同比-3.39%，业绩略低于预期。

经营分析

Q2 核心品类降速系餐饮需求疲软，健康多元品类布局贡献增量。

1 ） 其中26Q2 酱油/ 蚝油/ 调味酱/ 其它产品收入分别为35.45/11.44/7.22/12.94 亿元， 同比

+1.07%/+0.12%/+1.27%/+6.31%。公司持续夯实酱油、蚝油等核心品类，同时围绕健康化、功能化及便捷化需求丰富产品矩阵，26H1薄盐和有机等营养健康系列同比增长27.09%，食醋、料酒等品类进一步培育，带动其他调味品延续较快增长。2）渠道端，线下强化终端覆盖和渠道下沉，线上围绕新兴消费场景推出定制化产品，26Q2 线下/线上同比+1.24%/+11.36%。26H1 末经销商数量为6697家，较26Q1 环比增长7 家。3）分地区来看，26Q2 东部/南部/中部/ 北部/ 西部增速分别为+3.95%/+2.53%/+5.44%/-2.44%/+0.38%，在东、中部区域持续巩固优势。

成本及供应链效率优化，盈利能力保持稳健。1）26Q2 毛利率/净利率分别为39.82%/24.54%，同比-0.38pct/-0.18pct，Q2 毛利率下降主要系产品结构影响，26H1 酱油/蚝油/酱类/特色调味品及其它毛利率分别同比+2.37pct/+1.98pct/+1.60pct/-1.64pct,公司通过原材料锁价及供应链数字化升级挖掘降本增效空间。2）26Q2销售/管理/研发费率分别同比-1.15pct/+0.43pct/+0.69pct，销售费率下降主要系广告费下降，26H1 广告费用为1.89 亿元，同比-25.03%,管理费用提升系人工成本及折旧摊销有所增长。

主业基本盘稳固，新品类、新渠道及海外市场打开成长空间。公司依托品牌、渠道及供应链优势持续巩固核心品类基本盘，随着新品类培育和渠道结构持续优化，增长动能有望进一步丰富；海外市场稳步推进，为中长期发展提供增量空间。

盈利预测、估值与评级

预计26-28 年归母净利润分别为77.3/86.6/96.2 亿元，同比增10%/12%/11%，对应PE 分别为27x/24x/22x,维持“买入”评级。

风险提示

食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。